اقتصاد کلان, سیاست گذاری, نظام بانکی

نقدی بر اجرای عملیات بازار باز

عملیات بازار باز

در چند ماه گذشته همواره از مزایای عملیات بازار باز صحبت کرده بودید اما با اجرای این اقدام در سیستم بانکداری کشورمان نقدهای زیادی به این ابزار سیاست پولی وارد کردید، نقد اصلی شما به نحوه اجرا است یا عدم حصول پیش شرط‌های عملیات بازار باز در ایران؟

واقعیت این است که عملیات بازار باز موفق ترین ابزار سیاستی پولی تجربه شده در تمام دنیا است. هم اکنون کمتر از 10 کشور دچار مشکل تورم هستند. به طور مشخص به غیر از ایران می‌توان از ونزوئلا، آرژانتین، سودان، سودان جنوبی و زیمباوه نام برد. دیگر کشورها در سال های گذشته توانسته‌اند با جا انداختن سیاست پولی مشکل تورم خود را حل کنند. ابزار موثر سیاست پولی در تمام دنیا عملیات بازار باز است که توسط بانک‌های مرکزی کشورهای مختلف کپی برداری و اجرایی شده است. همانطور که اگر بخواهیم خودرو جدید بسازیم راه میان بر کپی برداری بخشی از فرآیند تولید است در این موضوع هم می‌توان از تجربه دنیا استفاده کرد. متاسفانه این اقدام توسط بانک مرکزی جمهوری اسلامی صورت نگرفت و بخشی از انتقادها به همین موضوع معطوف است.

این که اساسا سیاست‌گذار پولی و مالی کشور یعنی بانک مرکزی هیچ راهبردی را در این زمینه برای خود ترسیم نکرده بوده و به نظر می‌رسد نکرده است و الگویی هم در این زمینه نپذیرفته باعث بروز چه چالش‌هایی می‌تواند شود؟

در زمینه سیاست گذاری پولی بانک‎های مرکزی دو نوع رژیم را انتخاب می‌کنند، انتخاب این رژیم‌ها بستگی به نرخ ارز دارد. اولین رژیم این است که نرخ ارز را تثبیت شده قلمداد کنیم، که طبق قضیه پذیرفته شده سه گانه نا‌ممکن ماندل اگر بانک مرکزی نرخ ارز تثبیت شده را برای کشور در نظر بگیرد آنگاه اجرای سیاست پولی مستقل غیر ممکن می‌شود. یعنی زمانی که ایران به طور سنتی پذیرفته است که در بلوک دلار آمریکا قرار گیرد (البته این که اساسا چرا چنین انتخابی را انجام دادیم سوال بزرگی است) دیگر نمی‌تواند سیاست پولی مستقلی داشته باشد. باید توجه داشت که در تمام دنیا اینگونه نیست، برای مثال در کشورهای افریقایی نرخ‌ ارز با یورو تثبیت می‌شود. اما در کشور ما با دلار است که اگر بنای بر تثبیت بود باید با یوان چین یا یورو تثبیت می‌شد. واقعیت این است که اگر بانک مرکزی رژیم قیمت ارز تثبیت شده را بپذیرید دیگر نمی‌تواند سیاست پولی مستقل داشته باشد، بنابراین در صورت پذیرش هژمونی دلار باید در نظر داشته باشید که چاره ای ندارید مگر اینکه سیاست گذاری پولی را به فدرال رزرو آمریکا بسپرید.

در ادبیات بانکداری ایران موضوع تثبیت را قبول ندارد و آن را تحت عنوان نظام ارزی شناور مدیریت شده می‌نامند. 

درست است که در نام به آن نظام ارزی شناور مدیریت شده می‌گویند اما اساسا چنین چیزی وجود ندارد، سیاست تثبیت در ایران تا زمانی که بانک مرکزی نتواند قیمت را کنترل کند ادامه دارد، این یعنی مدتی فنر را کنترل می‌کند و بعد رها می‌شود. بسیاری از کشورها به نفعشان هست سیاست نرخ ارز تثبیت شده را پیش بگیرند و سیاست گذاری پولی مستقلی نداشته باشند، با این دست فرمان مهار اقتصاد کشور خود را در زمینه پولی به کشور هدف می‌سپارند، یعنی دو بلوک یورو یا دلار مرجع تقلید پولی کشور خواهند بود. سوال اینجاست که چرا در اقتصادی مانند کشور ما با این اندازه چنین موضوعی رخ داده است؟ بر عکس آنچه گفته می‌شود،‌ اقتصاد کشور ما بسته است، یعنی وابستگی به تجارت خارجی نسبتا کم است. شاهد این موضوع هم اینکه کل تجارت خارجی ایران بین 20 تا 30 درصد تولید ناخالص داخلی است. پس احتیاجی به وابسته کردن سیاست گذاری پولی در ازای تثبیت دلار نیست.

پیشنهاد شما سیاست‌گذاری مستقل است؟

بله علم اقتصاد به ما می‌گوید که به نفع شما است که سیاست مستقل پولی داشته باشید، داشتن سیاست مستقل دومین رژیمی است که بانک مرکزی انتخاب می‌کنند. این یعنی دیگر احتیاجی به سیاست گذاری ارزی نیست و نرخ ارز باید به صورت حقیقی شناور ‌شود، روزی که نرخ ارز شناور شود می‌توان به سیاست مستقل پولی فکر کرد که یک ابزار آن عملیات بازار باز است. بانک مرکزی ایران نرخ ارز را با دلار آمریکا تثبیت کرده و ایضا سیاست گذاری پولی را هم رها کرده است. اساسا سیاست پولی مستقلی در کشور ما وجود ندارد. توصیه این است که ما از این مسیر بن بست برگردیم، یعنی 50 سال مسیری را رفتیم حالا باید برگردیم، برای داشتن سیاست پولی مستقل اولین قدم این است که قیمت گذاری ارز شناور شده و هیچ مدیریتی روی آن صورت نگیرد. به طوریکه حتی ارز دولتی هم وارد بازار نشود. نتیجه این است که بودجه ارزی از بودجه ریالی جدا شود. پس ما نمی‌توانیم سیاست گذاری پولی مستقل داشته باشیم مگر اینکه سیاست ارزی مستقل را در پیش بگیریم. در کنار این نمی‌توانیم سیاست ارزی پایدار داشته باشیم و از بیماری هلندی اجتناب کنیم مگر اینکه بودجه ارزی را از ریالی جدا کنیم. پیشنهاد این است که بودجه ارزی فقط به تکمیل زیر ساخت‌ها تخصیص داده شود و از پیمانکار هم خواسته شود آن را تبدیل به ریال نکند.

 

سوال اینجاست اگر بخواهیم سیاست گذاری مستقل پولی داشته باشیم ابزارهای سیاست گذاری مستقل چیست؟

دو ابزار داریم؛ اول: ابزار اصلی که تحت عنوان عملیات بازار باز شناخته می‌شود، دوم: ابزار تبعی است که حول عملیات بازار است و به نام کریدور نرخ بهره نام گذاری شده است. ابزار کریدور نرخ بهره نمی‌تواند ابزار اصلی باشد، چیزی که امروز متاسفانه به صورت ناقص در حال رخ دادن است. ابزار کریدور نرخ بهره اصولا حول عملیات بازار باز شکل می‌گیرد. در عملیلات بازار باز باید نرخی را مشخص کنیم، این نرخ را باید دستگاه سیاست گذاری مستقل اعلام کند. اما آیا چنین شورایی در کشور ما وجود دارد؟ مسلم است که وجود ندارد. بنابراین یکی از ابزارهای موفقیت این طرح نرخ بهره و سود بین بانکی است که از طریق یک شورای مستقل تعیین شود. سیاست گذار پولی باید مستقل باشد و بر اساس نرخ بهره واقعی تصمیم بگیرد.

در شرایط رکودی باید سعی کنیم نرخ سود واقعی منفی باشد یا برای مثال در شرایط تورمی فعلی نرخ سود بین بانکی باید بیش از تورم انتظاری قرار گیرد. یعنی نرخ سود بین بانکی باید بالای تورم انتظاری قرار بگیرد. پس در عملیات بازار باز نرخ سودی تعیین خواهد شد که این نرخ سود بین بانکی است و دیگر نرخ ها توسط بانک مرکزی دیکته نمی‌‎شود. اما ما شورای پول اعتباری داریم که همه سودها را مشخص می‌کند. پس چه لزومی به عملیات بازار است؟ آیا مگر غیر از این است که بازار آزاد شده که هر بانکی بتواند نرخ سود بین بانکی خودش را تعیین کند؟ در شرایط فعلی نرخ های بازار بین بانکی یک سوبسید کلانی را به تسهیلات گیرنده می‌دهد و از سپرده گذار دریافت می‌کند، این نقض غرض است و عملیات بازار ازاد نیست.

پس مطلوب است در عملیات بازار باز چه اتفاقی بیافتد؟

عملیات بازار باز این است که یک نرخی توسط شوارایی مستقل تعیین شود و دیگر نرخ‌ها خود را با آن تطبیق دهند. این نرخ تعیینی باید نزدیک به تورم انتظاری باشد. آیا در شرایط کنونی تورم انتظاری 18 درصد است که نرخ بین بانکی 5/18 درصد تعیین شده است؟ این نرخ باید اضافه شود یا کاهش پیدا کند؟ اگر باید بیشتر باشد چطور بانک مرکزی تحت عنوان عملیات بازار باز اوراق خریده است؟ وقتی اوراق خریده یعنی منابع تزریق کرده است در بازار بین بانکی، یعنی سود بازار بین بانکی را کاهش داده و تورم را افزایش داده است. این کاملا خلاف کاری است که باید انجام دهد. پس همین خبر یک جمله‌ای چندین مشکل در خود دارد زیرا معکوس اجرا شده است. این عملیات بازار باز نیست، عملیات ضد بازار باز است. عملیات بازار باز ضد تورمی است اما امروز تورمی شده پس مطمئن باشید با همین دست فرمان تورم در سال آینده افزایش پیدا خواهد کرد. در عملیات بازار باز صحیح بانک مرکزی بازار ساز بین بانکی است. و بازار سازی بین بانکی معادل بازار سازی اوراق دولتی است. وقتی بانک مرکزی اوراق، خرید و فروش می‌کند در بازار اوراق هم به نوعی بازار سازی صورت می‌گیرد. بازار سازی بازار اوراق به افزایش عمق بازار بدهی دولتی می‌انجامد و اعتماد را به بازار دولتی بر می‌گرداند، زمانی که اعتماد به اوراق دولتی بازگردد کشش قیمتی اوراق دولتی هم افزایش پیدا می‌کند. این یعنی دولت می‌تواند اوراق بیشتری چاپ کند، بنابر این در بازار اوراق هم پس از اجرای عملیات بازار باز واقعی میتوانیم به اهداف متعالی دست پیدا کنیم و با فروش آنها زیر ساخت‌های کشور را احداث کنیم.

 

از اصلی‌ترین نقدهای شما به بانک مرکزی اجرای مدل پاکستانی عملیات بازار باز در کشورمان بود، درباره این موضوع توضیح دهید.

در عملیات بازار باز یک نرخ سیاستی برای بهره بین بانکی مشخص می‌شود به جز این نرخ سیاستی دو نرخ دیگر هم تعیین می‌شود که تحت عنوان کریدور نرخ بهره قرار می‌گیرد. یکی نیم درصد بیشتر و رقم دیگر نیم درصد کمتر از نرخ هدف، البته به صورت معمول نرخ سیاستی در وسط این دو قرار می‌گیرد اما می‌تواند اینگونه هم نباشد. نرخ سیاستی بین این دو نرخ کریدور است مثلا اگر نرخ سیاستی 20 درصد باشد کف کریدور 19.5 درصد و سقف کریدور 20.5 درصد است. معمولا این فاصله یک درصد تا نیم درصد است اما در کشور پاکستان دو درصد است. اشتباه پاکستان و ایران این است که سقف و کف کریدور را شکاف خرید و فروش در نظر گرفته‌اند. یعنی بانک مرکزی وارد بازار ذخایر نمیشود، مگر اینکه مثلا نرخ بین بانکی به سقف یا کف کریدور برسد. پس در واقع شکاف خرید و فروش بازار ساز با کریدور نرخ بهره را بانک مرکزی ایران اشتباه گرفته است آن هم به دلیل اینکه در حال اجرای سیاست پاکستانی عملیات بازار باز است. جالب اینجاست پاکستان تنها کشوری است که در عملیات بازار باز چندان موفق نبوده است و ما هم همان مدل را برای کشورمان انتخاب کرده‌ایم. مدیران بانک مرکزی باید توجه کنند که عملیات بازار باز یک عملیات روزانه است، زمانی که نرخ سیاستی تعیین می‌شود در حد چند ده هزارم بالا و پایین آن نرخ، بانک مرکزی ورود می‌کند یا خروج می‌کند یعنی اگر 20 درصد به عنوان هدف در نظر گرفته شود بانک مرکزی سعی می‌کند سود بین بانکی را به 20 درصد برساند، برای این کار حد تحملی هم دارد که در حد چند صدم درصد است.

با این توضیح کریدور نرخ بهره به بازارسازی بانک مرکزی در عملیات بازار باز هیچ ارتباطی ندارد؟

ارتباطی ندارد. کف کریدور نرخ بهره، سودی است که بانک مرکزی به مانده سپرده‌های بانک‌ها اعطا می‌کند، سقف کریدور نرخ بهره هم سقف سودی است که اگر بانک در انتهای روز اضافه برداشت داشت بانک مرکزی از آن دریافت می‌کند. جریمه 34 درصدی که از اضافه برداشت ها، بانک مرکزی دریافت می‌کند همان سقف کریدور نرخ بهره است در کشورهای دیگر به آن نرخ تنزیل نیز می‌گویند. در نظام کریدور بهره اگر تسهیلاتی اعطا شود بانک مرکزی وثیقه دریافت می‌کند. زیرا می‌گوید من به یک بانک مشکل دار تسهیلات داده‌ام که تسویه روزانه خود را انجام دهد. جالب اینجاست که طبق خبر منتشره یکی از بانک‌های مشکل‌دار در عملیات بازار باز به بانک مرکزی اوراق فروخته است! اصلا در عملیات بازار باز بانک مرکزی کاری ندارد که یک بانک مشکل دارد یا ندارد. بانک مرکزی نقش بازار سازی خودش را انجام می‌دهد.

با این تفاسیر بانک مرکزی به عنوان بازار ساز باید خرید و فروش کند، اگر در این مسیر هزینه بر آن تحمیل شود چه؟ آیا بانک مرکزی به صورت محوری باید تمام این کارها را کند؟

خیر بانک مرکزی باید مانند سایر آحاد بازار اقدام به خرید و فروش کند، اینکه باید بانک مرکزی تمام خرید و فروش‌ها را انجام دهد نقض غرض است. بانک مرکزی باید بازارسازی کند.

این مورد را بیشتر توضیح دهید.

بانک مرکزی از طریق اثری به نام اعلام یا اثر ماشه این کار را انجام می‌دهد. وقتی بانک مرکزی اعلام می‌کند که نرخ‌ها را تغییر می‌دهد و کل آحاد اقتصادی رفتار خود را با بانک مرکزی تطبیق می‌دهند. یک مثال این موضوع را شفاف می‌کند، تصور کنید درشرایط کنونی که دلار 13 هزار تومان است بانک مرکزی به یک باره بگوید نرخ دلار 15 هزار تومان می شود. کنشگران اقتصادی چه واکنشی نسبت به این اتفاق انجام می‌دهند؟ مشخص است خرید می‌کنند. پس بانک مرکزی بازارسازی کرده بدون اینکه در کوتاه مدت حتی اقدام به خرید کرده باشد. همین قضیه در بازار اوراق صادق است، مهمترین بخش عملیات بازار باز همان اعلام نرخ است. اگر اعلام نرخ سیاستی به درستی صورت نگیرد بانک مرکزی تنها خواهد شد و بنا براین اوراق بدهی دولت مستقیما و تماما به ترازنامه بانک مرکزی منتقل خواهد شد و به قول شما هزینه‌ای به بانک مرکزی تحمیل می‌شود. و دیگر تفاوتی بین عملیات بازار باز و برداشت مستقیم از بانک مرکزی نیست.

 

 

پاسخی بگذارید

نشانی ایمیل شما منتشر نخواهد شد. بخش‌های موردنیاز علامت‌گذاری شده‌اند *