سیاست های انبساطی

لزوم بهره گیری از ابزارهای مدرن مالی برای رهایی از تله فقر

علی سعدوندی، استاد اقتصاد کلان و بانکداری

اقتصاد ایران برای رهایی از رکود تورمی نیازمند بسته هایی است که بدون افزایش تورم به خروج از رکود منجر شود. این بسته خروج از رکود باید از جنس سیاست های انبساطی باشد. چرا که اکنون بخش خصوصی برای سرمایه گذاری اقدام نمی کند و نرخ رشد تشکیل سرمایه در 8 سال گذشته منفی است. در چنین شرایطی دولت باید به جبران کاستی ها و تامین سرمایه های جایگزین بپردازد تا اقتصاد به تعادل برسد.

زمانی که نسبت های نقدینگی در وضعیت مناسبی باشد، سیاست انبساطی پولی می تواند اجرایی شود؛ اما برای کشور ما که حجم نقدینگی در اقتصاد آن زیاد است؛ این روش، شرایط را بدتر و نااطمینانی را بیشتر می کند و درنهایت به افزایش نرخ تورم منجر خواهد شد.

اما راهکاری که برای اقتصاد ایران پیشنهاد می شود، تنظیم و اجرای یک بسته ضدرکود است که بر پایه سیاست های انبساطی مالی تنظیم شده باشد. اغلب کشورهای جهان به طرز موثری برای خروج از رکود از این روش استفاده می کنند. در کشور ما نیز توصیه علم اقتصاد این است که برای رهایی از رکود سیاست های مالی انبساطی طراحی می شود و همزمان برای کنترل تورم سیاست های خنثای پولی و حتی شاید انقباضی پولی در دستور کار قرار گیرد.

به این منظور باید یک برنامه مالی و بودجه ای تنظیم کرد که در آن افزایش پوشش مالیاتی و همزمان کاهش نرخ های مالیاتی دیده شود. با کاهش نرخ های مالیاتی افراد بیشتری زیر چتر مالیاتی قرار می گیرند. در همین حال بسته ضد رکود باید بسط بودجه عمرانی را نیز شامل شود. مساله اصلی اینجاست که نخست لزوم کسری بودجه را برای رهایی از شوک های حقیقی داخلی و خارجی پذیرفت و سپس می توان دست به اقدامات انبساطی زد.

ایران یکی از کشورهایی است که کمترین نسبت بدهی داخلی و خارجی را دارد. بنابراین می توان بدهی داخلی را از طریق اوراق بدهی افزایش داد و این منابع را صرف تامین کسری بودجه کرد. به عبارت دیگر برای تکمیل این سیاست انبساطی به جای استقراض از بانک مرکزی، از جامعه قرض گرفته شود. در این میان نرخ سود افزایش خواهد یافت که با توجه به انتظارات تورمی موجود، قابل قبول است و در نهایت می توان با اجرای واقعی عملیات بازار باز مجددا آن را کاهش داد. با مجموعه این برنامه ها کشور را از تشدید رکود و تله فقر نجات می یابد.

اکنون شرایط بسیار حیاتی است و بحران شیوع ویروس کرونا آن را سخت تر نیز کرده است. سیاستگذاران کشور باید آگاهانه با وضع موجود مواجه شوند. اینکه سیاست انقباض بودجه ای اتخاذ شده و عده ای از آن حمایت همه جانبه می کنند، جز تشدید بحران نتیجه ای نخواهد داشت. این مساله در کنار استقراض از بانک مرکزی و پولی سازی کسری بودجه، بدترین راهکار شناخته شده در دنیاست. لذا ضروری است که به جای سیاست های انقباضی و استقراض از بانک مرکزی سراغ سیاست های انبساطی مالی و بودجه ای و استقراض از مردم به همراه بازارگردانی بانک مرکزی برویم.

در این خصوص انتشار 11 هزار میلیارد تومان اوراق مرابحه در هفته پایانی اسفند ماه جاری را باید به فال نیک گرفت؛ چرا که پس از مدت‌ها جدال نابرابر میان نظریه پرطرفدار ونزوئلایی سازی اقتصاد ایران و اندک مدافعان بهره گیری از تجارب جهان مدرن در نهایت به نظر می رسد کفه ترازو به سوی راهکار کم خطرتر انتشار اوراق برای تامین کسری بودجه سنگینی کرده است. البته ضروری است که طراحی این ابزار نوین بودجه ای به جزئیات توجه شود. انتشار اوراق با نرخ موثر بیش از 23 درصد در بازه زمانی کوتاه مدت تا یک ساله توجیه داشته و سررسید 4 ساله این اوراق، موجب قفل شدن در نرخ های بهره بالاتر برای مدت طولانی خواهد شد. در این راستا ضروری است هر چه سریع تر دو شورای مستقل سیاست گذاری «پولی» و «بودجه ای» شکل گرفته و همچنین «شورای ثبات» متشکل از سیاست گذار پولی و مالی به تبیین مسیر نرخ سود اوراق/ بین بانکی در طی 5 سال آینده مبادرت ورزد. همچنیین توصیه می شود مسیر انتشار اوراق در بازه های کوتاه مدت و بلندمدت طراحی شود. اگر چنین برنامه منسجمی شکل می گرفت در نرخ های تورمی بالا اوراق کوتاه مدت و در نرخ های تورمی آینده که امید است به زیر 5 درصد در سال کاهش یابد اوراق بلندمدت تر منتشر می شد.

سیاست‌گذار پولی

نقض غرض سیاست‌گذار پولی با اجرای ناقص عملیات بازار باز

در گفت‌وگو با علی سعدوندی مطرح شد:

حامد حیدری- سیمای بانکداری- از بین اقتصاددان‌ها کمتر کسی را مانند علی سعدوندی سراغ داریم که در سال‌های گذشته در رابطه با عملیات بازار باز مجدانه گفت‌وگو و سخنرانی کرده باشد. پیش از این نیز گفت‌وگویی با وی داشتم که در شماره 14 سیمای بانکداری منتشر شد. اکنون که صحبت از اجرایی شدن عملیات بازار باز به میان آمده، دوباره با وی به گفت‌وگو نشستیم تا بدانیم آنچه که اکنون از سوی بانک مرکزی در حال اجراست چه تطابقی با تجربه جهانی این حوزه دارد. سعدوندی، عضو سابق هیئت علمی دانشگاه استرالیایی ولونگونگ و از مدیران سابق سیتی‌بانک دبی بوده است. وی معقتد است: « به‌ نظر می‌رسد این عملیات بازار باز که در کشور ما اجرا می‌شود و به‌نوعی بومی شده، به بهانه‌ای برای استفاده بیشتر دولت از پایه پولی تبدیل می‌شود. هر چند عملیات بازار باز از پولی شدن کسری بودجه دولت جلوگیری می‌کند، اما به نظر می‌رسد در کشور ما این عملیات به ابزاری برای پولی‌سازی کسری بودجه دولت تبدیل شود.» این اقتصاددان با اشاره به ضرورت انتخاب بین سیاست‌گذاری پولی و ارزی مستقل، یادآوری می‌کند: «پیش از اجرای عملیات بازار باز، نرخ ارز باید شناور می‌شد. نه تنها این کار انجام نشده، بلکه رویکرد بانک مرکزی سیاست‌گذاری ارزی است.» سعدوندی همچنین بر تعیین صحیح نرخ هدف در بازار بین بانکی تأکید می‌کند: «برای بانک مرکزی تفاوتی ندارد که نرخ تورم در اقتصاد هشت درصد یا 80 درصد باشد. حرف بانک مرکزی یکی است و روی نرخ 18.5 درصد مانده است. این نشان می‌دهد که سیاست‌گذاری پولی وجود ندارد، زیرا نرخ هدف به‌درستی تعیین نشده است.» در ادامه مشروح گفت‌وگو با این اقتصاددان شناخته شده را می‌خوانید.

 

 پیش از این نیز با یکدیگر درباره عملیات بازار باز گفت‌وگو کرده‌ایم. اکنون به این نقطه‌ای رسیده‌ایم که بانک مرکزی وارد فاز اجرایی شده و اخیراً رئیس کل بانک مرکزی گفته‌ آنچه در حال اجرایی شدن است، انقلاب در سیاست‌گذاری پولی کشور محسوب شده، زیرا در طول 60 سال گذشته از این ابزار استفاده نکرده‌ایم. نظرتان درباره این حرف رئیس کل چیست؟ آیا آنچه اکنون در حال اجرایی شدن است، انقلاب در سیاست‌گذاری پولی است؟

عملیات بازار باز موفق‌ترین ابزار سیاست‌گذاری پولی بوده و در بسیاری از کشورهای جهان، اجرای عملیات بازار باز باعث شده نرخ تورم تک‌رقمی شود و حتی تأثیر مثبت بر رشد اقتصادی، ثبات بودجه دولت و تعمیق بازار بدهی دولت بر جا گذاشته است. عملیات بازار باز مهم‌ترین ابزار برای هدف‌گذاری نرخ سود در اقتصاد است. بنابراین اگر این ابزار به‌درستی اجرا شود، بله یک انقلاب در سیاست‌گذاری پولی طی چند دهه اخیر کشور است. اگر این عملیات به‌درستی اجرا شود، امید است که نرخ تورم ما به‌سرعت کاهش یابد و وضعیت کسری بودجه دولت به ثبات خوبی برسد. اما آنچه به‌عنوان عملیات بازار باز در حال اجراست و جسته و گریخته اطلاعاتی درباره آن بیان شده، تفاوت ماهوی با عملیات بازار باز دارد که آن را در دنیا می‌شناسیم و بسیار هم موفق بوده است.

به‌ نظر می‌رسد این عملیات بازار باز که در کشور ما اجرا می‌شود و به‌نوعی بومی شده، به بهانه‌ای برای استفاده بیشتر دولت از پایه پولی تبدیل می‌شود. هر چند عملیات بازار باز از پولی شدن کسری بودجه دولت جلوگیری می‌کند، اما به نظر می‌رسد در کشور ما این عملیات به ابزاری برای پولی‌سازی کسری بودجه دولت تبدیل شود. بنابراین از قضا سرکنگبین صفرا فزود. برداشتم این بود که اجرای عملیات بازار باز برای کشور مبارک خواهد بود، اما با آنچه که فعلاً جسته و گریخته شنیده می‌شود، به نظر می‌رسد که عملیات بازار باز اتفاقاً تأثیرات منفی بر اقتصاد کشور به جای بگذارد.

اجرای عملیات بازار باز نیاز به چه ملزوماتی دارد که اکنون فراهم نیست؟

عملیات بازار باز معمولاً در زمانی اجرا می‌شود که یک کشور تکلیف خود را با سیاست‌گذاری پولی و سیاست‌گذاری ارزی معلوم کرده باشد. طبق نظریات اقتصادی و تجربه‌ای که در دنیا وجود دارد، کشور ما باید سیاست‌گذاری پولی مستقل داشته باشد. برای کشورهایی که اقتصادی بسیار باز دارند و کشور کوچک است، توصیه این است که سیاست‌گذاری پولی مستقل نداشته باشند. اما برای کشوری مانند ایران توصیه معکوس آن صادق است؛ یعنی به‌مراتب بهتر است که سیاست‌گذاری پولی مستقل داشته باشیم. سیاست‌گذاری پولی مستقل مستلزم این است که سیاست‌گذاری ارزی نداشته باشیم. یعنی پیش از اجرای عملیات بازار باز، نرخ ارز باید شناور می‌شد. نه تنها این کار انجام نشده، بلکه رویکرد بانک مرکزی سیاست‌گذاری ارزی است. اکنون شاهدیم اگر رئیس کل بانک مرکزی، در رابطه با موضوعی اظهار نظر می‌کنند، معمولاً در مورد ارز است. تمرکز بانک مرکزی بر حفظ و تثبیت نرخ ارز است؛ اگر نخواهیم نامش را تثبیت بگذاریم، می‌توان آن را سیاست شناور مدیریت شده نامید که در واقع تثبیت نرخ ارز تا زمانی است که ممکن باشد. این در تناقض با سیاست‌گذاری پولی مستقل است. امکان ندارد که بتوان هم سیاست‌گذاری پولی و هم سیاست‌گذاری ارزی مستقل داشت. اگر بخواهیم سیاست ارزی تثبیت شده داشته باشیم، باید سیاست‌گذاری پولی مستقل را رها کنیم.

و قطعاً سیاست‌گذاری پولی مستقل اهمیت بیشتری هم دارد؟

قطعاً سیاست‌گذاری پولی مستقل در کنترل نرخ تورم و ایجاد اشتغال برای کشورمان مؤثرتر خواهد بود. اینکه بنده سال‌ها بر لزوم اجرای عملیات بازار باز تأکید می‌کردم، منظورم تنها هسته عملیات بازار باز نبود که باید اجرا می‌شد، ملزومات اجرای عملیات بازار باز نیز باید فراهم می‌شد که نخستین موردش این است که سیاست‌گذاری ارزی به سمت نرخ شناور برود.

یعنی بانک مرکزی دست از تزریق به بازار ارز بردارد؟

بله، قطعاً باید چنین کاری کند. زیرا اگر دنبال تثبیت یک نرخ ارز خاص باشد، آن‌گاه نمی‌تواند نرخ سود را تنظیم کند. این‌ها دو هدف متناقض با یکدیگر هستند؛ در نتیجه باید نرخ ارز شناور شود. با عنایت به اینکه اکنون نرخ ارز ما بالاتر از قیمت تعادلی قرار گرفته، اتفاقاً مناسب‌ترین زمان برای شناورسازی نرخ ارز است.

شناورسازی نرخ ارز نیز ملزوماتی دارد. بخش عمده‌ای از درآمدهای دولت، ارزی است و بخش عمده مصارف دولت، ریالی است و بین این دو یک شکاف وجود دارد. برداشت سیاست‌گذار بودجه‌ای این بوده که با تبدیل ارز به ریال امکان پوشش کسری بودجه وجود دارد؛ در حالی که مطلقاً این‌گونه نیست. یکی از دلایل عمده تورم در کشور ما در طول سال‌های مختلف، تبدیل ارز نفتی به ریال بوده که به افزایش پایه پولی و افزایش ذخایر خارجی بانک مرکزی می‌انجامد. اگر می‌خواهیم سیاست‌گذاری ارزی شناور داشته باشیم، روند یاد شده نیز باید متوقف شود. برای این کار باید بودجه ارزی و ریال از یکدیگر جدا شوند. به این معنا که اگر به درآمد ارز حاصل از فروش ثروت دسترسی داریم، آن را مستقیماً صرف زیرساخت کنیم، نه اینکه به ریال تبدیل کنیم و دولت از بانک مرکزی پایه پولی دریافت کند.

یعنی دلار نفتی تنها در بودجه عمرانی صرف شود؟

خیر، دلار نفتی فقط باید در بخش عمرانی به‌صورت ارزی هزینه شود؛ نه اینکه به ریال تبدیل شود و در بخش عمرانی هزینه شود. این اشکالی است که اکنون وجود دارد و تحت عنوان اصلاح ساختار بودجه، می‌خواهند دلار نفتی را به‌صورت ریالی صرف بودجه عمرانی کنند. این همان وضعیت سابق است، باز هم افزایش پایه پولی، نرخ تورم، بیماری هلندی و صنعت‌زدایی در کشور را تجربه خواهیم کرد. ایران یکی از مصادیق کلاسیک صنعت‌زدایی در دنیاست. کشورمان با اینکه بنیه صنعتی دارد، اما سیاست‌های کلان بر ضد صنعت شکل گرفته است.

اگر بودجه ارزی و ریالی از یکدیگر جدا شوند، دولت با کسری بودجه ریالی روبرو می‌شود. در کوتاه‌مدت نیز منبع درآمدی دیگری ندارد. افرادی که ادعا می‌کنند از محل مالیات‌ها می‌توان به‌سرعت منبع درآمدی برای دولت ایجاد کرد، احتمالاً با مشکلات فرآیند اجرایی آشنا نیستند. در کوتاه‌مدت مطلقاً نمی‌توانیم نسبت مالیات در تولید ناخالص داخلی اسمی را افزایش دهیم، البته این کار در میان‌مدت و بلندمدت ممکن است. اگر دست به اصلاحات مالیاتی عمیق بزنیم و انقلاب مالیاتی در کشور صورت گیرد، این امید وجود دارد که از سه سال آینده به‌تدریج نسبت درآمدهای مالیاتی در تولید ناخالص داخلی اسمی افزایش یابد و عمده درآمد بودجه‌ای دولت از محل مالیات‌ها تأمین شود. اما در میان‌مدت با توجه به اینکه اگر قرار باشد سیاست ارزی شناور داشته باشیم، باید بودجه ارزی را از ریالی جدا کنیم و در این صورت کسری بودجه ریالی زیادی خواهیم داشت، با عنایت به اینکه نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی اسمی پایین است، می‌توانیم اقدام به انتشار اوراق بدهی کنیم و این سیاست را تا چند سال به‌خوبی اجرا کنیم. یعنی کسری بودجه خود را بدون هزینه پوشش دهیم. اگر اوراق بدهی منتشر شود، تصور این است که نسبت‌های بدهی به‌شدت افزایش می‌یابد، ولی این برداشت اشتباه است. زیرا اگر تصمیم گرفته شد که کل کسری بودجه از محل اوراق تأمین شود، نقش بانک مرکزی تعین‌کننده می‌شود و در این حالت بانک مرکزی احتیاج به عملیات بازار باز دارد. بنابراین لازم است مجموعه‌ای از سیاست‌ها با یکدیگر اجرا شود.

اگر بانک مرکزی اقدام به اجرای عملیات بازار باز کرد، پس از کنترل شدن انتظارات تورمی، اگر اقدام به کاهش نرخ بهره کند، نسبت‌های بدهی به تولید ناخالص داخلی اسمی به یک ثبات می‌رسد. یعنی بدون اینکه هزینه بالایی روی بدهی دهیم، می‌توانیم از این موهبت استفاده کنیم. در حال حاضر اگر بخواهیم نرخ‌های تعادلی برای بدهی در نظر بگیریم و برای مثال 220هزار میلیارد تومان کسری بودجه دولت را از محل بدهی تأمین کنیم، نرخ سود آن اوراق بدهی بالا می‌رود، مثلاً به بیش از 30 درصد می‌رسد. اما از طریق عملیات بازار باز در عرض یک سال می‌توانیم این نرخ سود را به 20 درصد و در سال‌های بعد به‌ترتیب به 13 و هشت درصد کاهش دهیم. بنابراین دولت می‌تواند کمتر و کمتر سود بدهی دهد. هنگامی که سود بدهی کاهش می‌یابد ظرفیت دریافت و ایجاد بدهی دولت افزایش می‌یابد. همچنین از یاد نبریم که عملیات بازار باز پیش‌شرط فعال شدن و تعمیق بازار بدهی است. این‌ها ملزومات اجرای صحیح عملیات بازار باز است که متأسفانه هیچ کدام از این شروط محقق نشده است. در حوزه اجرا نیز پیش‌نیازهایی وجود دارد که آن‌ها نیز مد نظر قرار نگرفته‌اند.

این پیش‌نیازها شامل چه مواردی است؟

در عملیات بازار باز، بانک مرکزی تنها اقدام به بازارسازی می‌کند، نه اینکه خریدار اصلی اوراق دولتی باشد. بانک مرکزی بین 10 تا 30 درصد اوراق را خریداری می‌کند، به این منظور که به بازار این پیام قاطع را منتقل کند که از بازار بدهی حمایت می‌کند. هنگامی که بازار از این موضوع اطمینان یافت، اتفاقاً اقبال به ‌سمت بازار بدهی رو می‌کند و بخش عمده بدهی دولت از طرف آحاد اقتصادی و با استفاده از نقدینگی موجود خریداری و تأمین می‌شود. هنگامی که بانک مرکزی اصلاً نرخی را به‌عنوان سود هدف اعلام نکرده، چگونه ممکن است فرآیند این بازارسازی شکل گیرد؟

البته گفته شده نرخ بازار بین‌بانکی 18.5 درصد است؛ منظور شما چیز دیگری است؟

همان نرخ بازار بین‌بانکی باید هدف‌گذاری شود، هنگامی که این نرخ از طریق خرید و فروش اوراق یا وثیقه‌گیری اوراق هدف‌گذاری می‌‌شود، روی دیگر سکه این است که بانک مرکزی نرخ اوراق و بازار اوراق را نیز بازارسازی می‌کند. با این حال، هنگامی که بانک مرکزی اعلام می‌کند نرخ هدف بازار بین‌بانکی 18.5 درصد است و نرخ تورم بالاست، اگر بپذیریم نرخ تورم انتظاری بیش از 18.5 درصد است که به‌نظر این‌ نرخ در حال حاضر بین 30 تا 50 درصد است، پس نرخ بهره بین‌بانکی به‌شدت منفی است. این تناقض دیگری را نشان می‌دهد و نباید این‌گونه باشد. تفاوت بین نرخ بازار بین‌بانکی و تورم باید بسیار کم باشد. این نرخ می‌تواند مثبت یا منفی باشد، اما حداکثر بین مثبت 2 و منفی 2 درصد. نباید این‌گونه باشد که منفی 20 درصد نرخ واقعی را در بازار بین‌بانکی هدف قرار دهیم. به‌نظر می‌رسد این همان رویکردی است که در سال‌های 1392 تا 1397 در پیش گرفته شد. در آن زمان نرخ بازار بین‌بانکی حدود 18 درصد بود، در حالی که نرخ تورم به هشت درصد کاهش پیدا کرده بود. آن زمان نرخ واقعی بین‌بانکی که حاصل تفاضل نرخ اسمی و تورم است، به مثبت 10 درصد رسید و کل اقتصاد کشور وارد شوک شده بود. اعمال تحریم‌ها باعث ایجاد یک موج تورمی شده بود و ما از آن فرآیند خیلی خطرناک خارج شدیم.

تحریم‌ها بسیار برای کشور مضر بود، اما اگر سیاست‌های رکودزای سابق ادامه پیدا می‌کرد، شاید آثار منفی آن بیشتر از آثار تحریم بود. همان رویکرد، اکنون نیز ادامه دارد. آن زمان نرخ بهره واقعی به بیش از 10 درصد رسیده بود و اکنون نرخ بهره واقعی بین‌بانکی دو رقمی اما منفی است. هر دو کاملاً اشتباه است و نشان می‌دهد که ما سیاست‌گذاری پولی نداریم. برای بانک مرکزی تفاوتی ندارد که نرخ تورم در اقتصاد هشت درصد یا 80 درصد باشد. حرف بانک مرکزی یکی است و روی نرخ 18.5 درصد مانده است. این نشان می‌دهد که سیاست‌گذاری پولی وجود ندارد، زیرا نرخ هدف به‌درستی تعیین نشده است. مسئله دیگر این است که نرخ هدف باید از سوی یک شورای مستقل تعیین می‌شد. اکنون مشخص نیست کدام شورا این نرخ را تعیین کرده است.

منظورتان از یک شورای مستقل، مستقل از بانک مرکزی است؟

بله، همین‌طور است. همچنین بانک مرکزی باید استقلال در اجرا داشته باشد، اما می‌بینیم بانک مرکزی هنوز کاملاً وابسته به دولت و زیرمجموعه دولت است و در نتیجه از آن حرف‌شنوی دارد. همان‌طور که بانک مرکزی به‌طور دستوری نرخ تعیین می‌کند، همان‌طور هم از دولت دستور می‌پذیرد. این روشی نیست که به نتیجه مطلوبی برسد. یکی از پیش‌نیازهای مهم عملیات بازار باز استقلال بانک مرکزی است.

این مستقل نبودن بانک مرکزی می‌تواند ماهیت و کارکرد عملیات بازار باز را مورد تهدید قرار دهد. دولت می‌تواند به استقراض غیرمستقیم روی بیاورد و بانک مرکزی را مجبور کند که اوراق دولت را خریداری کند. نظر شما چیست؟

همین طور هم شده است. به نظر می‌رسد بنا دارند در بودجه سال آینده نه اینکه شرایطی فراهم کنند که بانک مرکزی و نظام بانکی به‌سمت اوراق روی بیاورند، بلکه نظام بانکی را اجبار کنند که اوراق را خریداری کنند. این دو با یکدیگر تفاوت زیادی دارد. برای ترغیب بانک‌ها به خرید اوراق، باید نرخ‌ها جذاب باشد، اما هنگامی که به‌صورت دستوری انجام شود، موضوع متفاوت می‌شود.

هنگامی که عملیات بازار باز انجام شود، ریسک اعتباری اوراق صفر می‌شود. بنابراین نرخ اوراق و نرخ بازار بین‌بانکی تحت عنوان نرخ بدون ریسک شناخته می‌شود. اگر این کار انجام شود، به نفع بانک‌هاست که برای مدیریت ریسک نقدینگی خود، اقدام به خرید اوراق کنند. هر بانکی یک تحلیل سود و ریسک انجام می‌دهد و با عنایت به اینکه ریسک اعتباری اوراق به صفر کاهش پیدا می‌کند، تقاضا از سوی نظام بانکی و از سوی بخش‌های مالی بزرگ مانند صندوق‌های بازنشستگی و بیمه‌ها برای خرید این اوراق شدیداً افزایش می‌یابد. اگر چنین شود، خیلی راحت امکان دارد، تمام 220هزار میلیارد تومان کسری بودجه را از محل اوراق تأمین کنیم و اتفاقاً خریدار اوراق، باز هم برای خرید آن تشنه باشد.

بدون عملیات بازار باز، اوراق بدون ریسک نمی‌شود. در اینجا یک چرخه وجود دارد، یعنی نیاز به عملیات بازار باز وجود دارد تا ریسک اعتباری اوراق حذف شود. از سوی دیگر باید نرخی تعیین شود که نظام بانکی ترغیب شود اوراق را خریداری کند. اگر این شرایط ایجاد می‌شد، آنگاه می‌توانستیم انتظار داشته باشیم نرخ‌های تورم نزولی شود و از سوی دیگر بتوانیم شرایطی را فراهم کنیم که رشد اقتصادی مثبت شود. مثبت شدن رشد اقتصادی یکی از بهترین ابزارها برای کنترل تورم است. تورم زمانی ایجاد می‌شود که پول نسبت به کالا فزونی پیدا می‌کند. اگر مقدار کالا افزایش یابد، این نسبت تعدیل می‌شود، این کار هم اشتغال‌زاست و هم ضدتورم خواهد بود.

اطلاع‌رسانی درباره اجرایی کردن عملیات بازار باز از سوی بانک مرکزی را چطور ارزیابی می‌کنید؟

عملیات بازار باز باید یک عملیات بسیار شفاف باشد، در حالی که تا کنون اطلاعات مناسبی درباره عملیات بازار باز منتشر نشده است. همان‌طور که از نامش مشخص است، بانک مرکزی باید وارد یک بازار باز شود و با شفافیت کامل عمل کند. در حالی که اکنون بانک مرکزی با مخفی‌کاری کامل عمل می‌کند و بسیار بعید می‌دانم به نتیجه برسد، مگر اینکه تحولات عمده‌ای در اجرای عملیات بازار باز صورت گیرد.

مسئله دیگر اینکه بانک مرکزی ابزار دیگری به‌نام کریدور نرخ بهره دارد که یک ابزار جانبی است، اما به‌نظر می‌‌رسد در بانک مرکزی بین کریدور نرخ بهره و عملیات بازار باز یک خلط مبحثی صورت گرفته و فهم درستی از عملیات بازار باز وجود ندارد.

عملیات بازار باز یک عملیات روزانه است، نه یک عملیات اقتضایی؛ در حالی که کریدور نرخ بهره یک عملیات اقتضایی است. به این صورت که اگر بانکی مشکل پیدا کرد و نتوانست از سایر بانک‌ها استقراض کند، نزد بانک مرکزی می‌‌رود و این نهاد به‌عنوان آخرین وام‌دهنده، برای آن بانک اقدام به ایجاد خط اعتبار می‌کند. نرخی را که بانک مرکزی از آن بانک، که کارایی بالایی نداشته، دریافت می‌کند، سقف بالای کریدور نرخ بهره است. این‌گونه نیست که هر روز از این ابزار استفاده شود. در حالی که در عملیات بازار باز، بانک مرکزی به‌صورت روزانه بررسی می‌کند که آیا به‌میزان کافی ذخایر در بازار وجود دارد یا خیر. باید تحقیق کند و حتی پیش‌بینی کند که مقدار تقاضا برای ذخایر چقدر است. هنگامی که در انتهای ماه دولت اقدام به پرداخت حقوق و دستمزد می‌کند، میزان نقل و انتقالات بانکی به‌شدت افزایش یافته و در آن روزها نیاز به ذخایر بیشتری است و بانک مرکزی باید تزریق انجام دهد. اما یک هفته بعد وضعیت تغییر می‌کند و تعداد تراکنش‌های بانکی کاهش می‌یابد، بانک مرکزی باید عکس این عمل کند و ذخایر را از بازار جمع‌آوری کند. بنابراین در عملیات بازار باز با توجه به عرضه و تقاضای ذخایر، بانک مرکزی تصمیم می‌گیرد آیا در این بازار اقدام به خرید و فروش کند یا کاری انجام ندهد. به‌نظر نمی‌رسد چنین شناختی از سوی کارشناسان، مدیران و معاونان بانک مرکزی وجود داشته باشد.

پرسش آخرم؛ بحثی که این روزها مطرح است، نگرانی از منبع جبران کسری بودجه دولت است. راه‌هایی که مطرح شده، مالیات، انتشار اوراق و مولدسازی دارایی‌هاست. می‌دانم که شما با انتشار اوراق موافقید، با این حال به‌طور کلی تحلیلتان چیست و جبران کسری بودجه از هر یک از این سه محل چه آثاری خواهد داشت؟

هدف این است که در بلندمدت کسری بودجه دولت از محل دریافت مالیات تأمین شود. در بلندمدت کشوری را موفق می‌دانیم که نه تنها کسری بودجه نداشته باشد، بلکه در برخی مواقع، مازاد بودجه هم داشته باشد. اما در شرایط فعلی که رکود و تحریم وجود دارد، امکان افرایش شدید نسبت مالیات در تولید ناخالص داخلی اسمی وجود ندارد. حتی برعکس این بوده و در تحریم قبلی، نسبت مالیات به تولید ناخالص داخلی اسمی به‌شدت کاهش یافته است. اکنون برخی ادعا می‌کنند این نسبت باید افزایش یابد، اما به‌نظر می‌رسد اصلاً با شرایط آشنا نیستند و تحلیل اقتصادی صحیح و تجربه کافی ندارند. باید به‌سمت اصلاحات مالیاتی برویم، اما در کوتاه‌مدت اصلاً به‌صلاح نیست که نرخ‌های مالیات را افزایش دهیم. البته می‌توانیم سعی کنیم پوشش مالیاتی را بیشتر کنیم، اما سال‌ها طول می‌کشد تا به نتیجه برسد.

در این سال‌ها باید از محل دیگری درآمدها را تأمین کنیم. به باور من تنها محلی که می‌تواند با کمترین هزینه، کسری بودجه را تأمین کند، اوراق است. روش دیگری هم برای تأمین کسری بودجه دولت وجود دارد و می‌توان آن را از محل پایه پولی تأمین کرد، یعنی به جای اینکه از جامعه قرض شود، از بانک مرکزی قرض شود. هنگامی که دولت مستقیماً از بانک مرکزی قرض می‌کند، این سیاست تورم‌زاست. یکی از دلایل عمده تورم در کشور ما این است که دولت به‌طور مستقیم و غیرمستقیم در طول چند دهه گذشته از بانک مرکزی استقراض ‌کرده است. کسری بودجه هنگامی که از بانک مرکزی تأمین شود، تورم‌زاست؛ در حالی که اگر از محل استقراض از جامعه تأمین شود، ضدتورم است؛ البته می‌تواند رکودزا هم باشد. منتها اگر کسری بودجه تأمین شده، صرف تزریق به بخش‌های مولد اقتصاد و زیرساخت‌ها شد، نه تنها رکودزا نیست، بلکه هم تورم کنترل می‌شود و هم از رکود خارج می‌شویم. بنابراین می‌توان با کسری بودجه به‌صورت تورمی و ضدتورمی برخورد کرد، متأسفانه در طول چند دهه گذشته همواره تورمی برخورد شده و هیچ گاه از محل بدهی استفاده نشده است.

اگر ریسک‌پذیری در اقتصاد وجود داشته باشد و برای بخشی از دارایی‌های دولت تقاضا وجود داشته باشد، توصیه می‌شود که دولت اقدام به خصوصی‌سازی و فروش سهام و برخی دارایی‌ها کند. منتها فروش دارایی‌های دولت و به‌خصوص مولدسازی آن‌ها یک کار بسیار زمان‌بر است؛ حتی بیش از مالیات طول می‌کشد تا به بازدهی برسد. زیرا اگر قرار شد دولت مولدسازی دارایی‌ها را انجام دهد، موظف است یک واحد مولدسازی کارآمد درون دولت ایجاد کند که چنین واحدی اصلاً وجود ندارد. باید قانون آن تصویب شود و واحد مربوطه ایجاد شود. سپس این واحد کار مولدسازی را آغاز کند و از محل درآمدها، مولدسازی جدید انجام دهد. اگر این درآمد صرف مولدسازی هم نشود، باید صرف تجهیز و تأمین ابنیه دولتی شود. مثلاً باید مدارس پیر و فرسوده بازسازی شود. اگر مولدسازی را از امسال آغاز کنیم، حدود 20 سال نیاز داریم که درآمد حاصل از آن را به خزانه عمومی دولت واریز کرده و صرف تأمین کسری بودجه کنیم. در طول این 20 سال خالص درآمد مولدسازی برای دولت صفر خواهد بود و درآمد مولدسازی صرف مولدسازی مجدد خواهد شد. اگر می‌خواستیم خصوص‌سازی هم انجام دهیم، آن نیز باید به همین صورت انجام می‌شد. یعنی باید یک شرکت فروخته می‌شد و درآمد حاصل از آن را صرف بازسازی یک شرکت جدید می‌کردیم و سپس آن را می‌‌فروختیم.

اکنون بازار بورس بسیار فعال است. توصیه این است که دولت اقدام به عرضه سهام دولتی کند؛ مخصوصاً در شرکت‌هایی که دولت سهام عمده ندارد. تا هنگامی که ریسک‌پذیری در اقتصاد وجود دارد و سهام دارای متقاضی است، عرضه سهام بهترین راه برای تأمین کسری بودجه است. اما قطعاً به شرایطی خواهیم رسید که دیگر سهام خریدار کافی نخواهد داشت و آن زمان تنها راهی که وجود دارد، استفاده از اوراق بدهی است.

در مورد ارزش دارایی‌های دولت اغراق صورت می‌گیرد. برآوردها این است که کل دارایی‌های دولت که ارزش بازاری شدن دارد، بین 5000 تا 7000 میلیارد تومان باشد. مثلاً یک سند ملکی برای کویر لوت وجود دارد که در اختیار دولت است. برخی تصور می‌کنند می‌توان کویر لوت را به‌قیمت 10 هزار هزار میلیارد تومان فروخت! بسیاری از اموال دولتی که در نظر گرفته می‌شود، انفال است و قابلیت فروش و مولدسازی ندارد. بنابراین خیلی محدودتر از چیزی است که بخواهیم به‌عنوان منبع اصلی تأمین کسری بودجه دولت به آن نگاه کنیم.

آف شور بانک

آف شور بانک ها، قدمی مثبت در اقتصاد ایران

علی سعدوندی اقتصاددان و کارشناس مسائل اقتصادی در گفت و گو با خبرنگار اقتصاد24 عنوان کرد: هر نوع موسسه ی مالی اعتباری که به تسهیل روابط پولی و بانکی ایران با خارج از کشور کمک کند، به نفع اقتصاد کشور است.

وی افزود: آف شور بانک ها، بانک هایی هستند که از لحاظ مقرراتی با محدودیت های کمتری مواجه اند. بنابراین در بسیاری از موارد سریع تر می توانند به فرصت هایی که در اقتصاد وجود دارد واکنش نشان دهند.

آف شور بانک ها، قدمی مثبت در اقتصاد ایران

کارشناس مسائل اقتصادی خاطر نشان کرد: اگر این آف شور بانک ها ایجاد شود قدمی مثبت در اقتصاد ایران برای روابط بانکی است.

سعدوندی افزود: چندی پیش مقرراتی برای اعطای احداث آف شور بانک ها در مناطق آزاد تصویب شده بود ولی آن مقررات، مقررات محدود کننده ای بود و برای همین تا کنون موفق نبوده است. امیدواریم این آف شور بانک ها هرچه سریع تر تاسیس شوند و به همین ترتیب باید اجازه ی گسترش صرافی ها در کشور داده شود زیرا شبکه های صرافی هم در تسهیل نقل و انتقالات مالی بخش مهمی را ایفا می کنند.

اما مشکل این است که زمانی که در لیست سیاه FATF قرار داریم، به نظر نمی رسد که موثر باشد مگر اینکه یک نظام دوگانه ایجاد شود که مناطق آزاد تحت مقررات FATF قرار گیرند و بانک هایی که آن جا قرار دارند در لیست سیاه FATF نباشند.

وی در پاسخ به سوال که اخیرا بانک مرکزی سرمایه تاسیس بانک های برون مرزی در مناطق آزاد را از 100 میلیون یورو به 50 میلیون یورو کاهش داده است. آیا این مسئله می تواند در تاسیس این بانک ها در مناطق آزادتاثیر گذار باشد یا مشکل ایجاد این بانک ها در ایران به موارد دیگری خلاصه می شود؟ بیان کرد: یکی از مهم ترین موانعی که در گذشته برای ایجاد آف شور بانک ها و مناطق آزاد وجود داشت، حداقل سرمایه بود که موسسات متولی نهادهای مالی مانند بانک مرکزی و سازمان بورس اوراق بهادار، چنین رویکردی دارند که سعی می کنند از طریق کف سرمایه شرکت های پولی و مالی، در بازار محدودیت ایجاد کنند و این اصلا معقول نیست و حتی این 50 میلیون هم زیاد است.

وی افزود: کفایت سرمایه برای بانک تازه تاسیس مقررات محدود کننده ای بوده که با وجود این مقررات تا کنون توسعه فعالیت های مالی در مناطق آزاد موفق نبوده است.

نرخ سود

پنجاه سال است که نتوانسته ایم تورم را کنترل کنیم/ ترس بانک مرکزی از تعیین نرخ سود و نرخ تورم هدف/ بودجه انفعالی ۹۹ موجب خودتحریمی می‌شود/ تزریق ارز از دو جهت تورم زاست

علی سعدوندی کارشناس مسائل اقتصادی و استادیار بانکداری و فاینانس دانشگاه استرالیایی وولونگونگ در دبی در گفتگو با خبرنگار تابناک اقتصادی در این باره گفت: اگر واقعا دارای سیاستگذاری پولی بودیم، نرخ بهره در اقتصاد در راستای مهار تورم به درستی تعیین می شد و بعد از آن عملیات بازار باز اجرا می شد تا نرخ بهره به همراه نرخ تورم کاهش یابد، آنگاه ممکن بود که در انتهای سال آینده به نرخ تورم حدود 20 درصد دست پیدا کنیم. اما با توجه به سیاست های در پیش گرفته شده توسط بانک مرکزی که با آنچه گفته می شود در تناقض می باشد به باور بنده اینکه از این پس شاهد نرخ تورم نزولی باشیم امکان پذیر نیست.

وی افزود: نکته اول این است که اگر قرار است نرخ تورم هدف قرار بگیرد نمی شود که همزمان سیاستگذاری ارزی هم پیگیری شود. مقصود این نیست که بانک مرکزی در بحران ارزی ورود نکند، ولی اینکه بانک مرکزی برای رسیدن به یک نرخ ارز خاص، سیاستگذاری ارزی انجام دهد مستلزم این است که سیاستگذاری پولی نداشته باشد. تا زمانی که بانک مرکزی سیاستگذاری پولی نداشته باشد، وضعیت همینی است که الان شاهد آن هستیم.

سعدوندی ادامه داد: در ابتدای سال 97 نرخ تورم 8 درصد و نرخ سود بین بانکی 18 درصد بود. هنگامی که در میانه های سال جاری نرخ تورم به بیش از 40 درصد رسید همچنان نرخ سود بین بانکی در همان عدد 18 درصد باقی مانده بود. این مثال نشان می دهد که هیچ گونه سیاستگذاری پولی وجود ندارد. کشورهای دیگر همین نرخ سود بین بانکی را تغییر می دهند تا تورم و رکورد را کنترل کنند.

سعدوندی گفت: عملیات بازار باز مانند یک ابزار است و نیازمند تعیین «هدف» است که متاسفانه هدفگذاری نرخ بهره و نرخ تورم وجود ندارد. مانند این می ماند که شما به فردی یک قیچی بدهید که اصلا آرایشگری بلد نیست و از او بخواهید از این پس به خوبی به اصلاح موی سر مردم بپردازد. قطعا چنین خواسته ای درست نیست و امکان پذیر هم نخواهد بود چون فرد اصلا آرایشگری بلد نیست و با ابزار قیچی آشنایی ندارد. همچنین درست است که در گذشته این فرد ابزاری برای اصلاح نداشته اما لزوما اینکه این ابزار برای وی تهیه شود به معنای آن نیست که کار به درستی انجام می گیرد. این کارشناس مسائل اقتصادی گفت: متاسفانه برخی سیاستگذاری هایی که در عمل در حال انجام است نه تنها در جهت کنترل تورم نیست بلکه در جهت تشدید تورم نیز می باشد.

وی افزود: با این اوضاع ترس این است که نه تنها به 20 درصد نرسیم بلکه کنترل شرایط از دست بانک مرکزی خارج شود. استادیار بانکداری و فاینانس دانشگاه استرالیایی وولونگونگ در دبی با طرح این پرسش که آیا واقعا نمی شود تورم را کنترل کرد، پاسخ داد: به باور بنده این کار امکانپذیر است اما سیاستگذاری پولی در جهت کنترل تورم متاسفانه انجام نمی شود. شناخت کارشناسان اقتصادی چه آنهایی که در بدنه دولت و بانک مرکزی حضور دارند و چه آنهایی که حضور ندارند از مسئله تورم، بسیار محدود است و علل وقوع تورم را بخوبی نمی شناسند و راهکارهایی ارائه می دهند که منجر به بدتر شدند شرایط شده و می شود. پنجاه سال است که نتوانسته ایم تورم را کنترل کنیم و جزء پنج الی شش کشوری هستیم که نتوانسته ایم این کار را انجام دهیم.

سعدوندی با اشاره به اینکه عملیات بازار باز در کنار هدفگذاری نرخ سود جواب خواهد داد، افزود: وقتی بانک مرکزی می ترسد که نرخ سود هدف و نرخ تورم هدف را تعیین کند قطعا به نتیجه نخواهد رسید. دلیل هم این است که اگر عملیات بازار باز اجرا شود بدون آنکه از بازار کمک گرفته شود، به نتیجه مورد نظر منتج نخواهد شد.

استادیار بانکداری ادامه داد: ارتباط بین بازار و سیاستگذار پولی بسیار مهم است و این نکته کاملا مغفول مانده است. یعنی کاملا مشخص است که سیاستگذار اصلا شناختی در این باره ندارد. حتی سرفصل های مسئله را نمی دانند چه برسد به اینکه بخواهند اجرا کنند. این کارشناس مسائل اقتصادی در واکنش به صحبت های رئیس کل بانک مرکزی در مورد قابل قبول بودن انحراف سه درصدی نقدینگی از میانگین 50 ساله با توجه به شرایط کشور گفت: به دلیل اینکه کل کسری بودجه دولت می توانست از ناحیه اوراق و با عمق بخشی به بازار اوراق تامین شود، طرح این موضوع قابل قبول نیست.

سعدوندی با بیان اینکه نه تنها سیاستگذاری پولی نداریم بلکه سیاستگذاری مالی نیز نداریم، افزود: الان وزارت اقتصاد و سازمان برنامه نمی دانند که در شرایط فعلی بودجه انقباضی باشد یا انبساطی؟ نمی دانند که می خواهند سیاست های ریاضتی در پیش گرفته یا سیاست های در جهت ایجاد رشد می خواهند در پیش بگیرند.

به نظر می رسد که به مانند بودجه سال 97، بودجه سال 99 نیز بر مبنای سیاستگذاری ریاضتی و انقباضی در حال بسته شدن می باشد که اینها در واقع موجب خودتحریمی می شود. اثر این نوع سیاست ها بر رشد اقتصادی منفی است و اگر اثر مخربتری از تحریم های خارجی نداشته باشند، کمتر نیز نخواهد بود. بنابراین سیاست های متناقضی که هم در زمینه پولی و هم در زمینه بودجه ای و مالی در حال انجام است امید اصلاح روند اقتصاد ایران را زایل می کند. سعدوندی تاکید کرد زمانی عملیات بازار باز به درد می خورد که یک سیاستگذاری انبساطی مالی در پیش گرفته شود و نرخ اوراق افزایش یابد تا خرید این اوراق برای آحاد اقتصادی جذاب شود.

وی افزود: در این صورت اگر یک روند نقدینگی به سوی اوراق شکل بگیرد به دو دلیل می توان انتظار داشت که نرخ تورم کاهش یابد: اول اینکه نرخ بازار بین بانکی و نرخ اوراق افزایش یافته و این سیگنالی است برای کاهش انتظارات تورمی، دوم اینکه با جذاب تر شدن اوراق بخشی از نقدینگی مازاد که می توانست جذب سایر بازارها شود به سمت خرید اوراق هدایت می شود.

این تحلیلگر مسائل اقتصادی با انتقاد از تزریق انفعالی ارز به بازار گفت: این تزریق ارز از دو جهت خود تورم زاست اول اینکه این ارز تزریقی با قرار گرفتن در ترازنامه بانک مرکزی موجب افزایش پایه پولی شده و دوم اینکه بخشی از ارز که وارد بازار می شود در واقع سوبسیدی روی واردات خارجی است که به رکود در تولید داخل منجر می شود و در نتیجه معوقات بانکی رشد می کند و این یعنی مشخصا نقدینگی افزایش پیدا کرده است.

سعدوندی در مورد بودجه سال آینده نیز گفت: بودجه بسیار بد بسته شده و در جهت تقویت تحریم ها است و رویکرد مثبتی در جهت رفع مشکلات کشور ندارد. بودجه ای انفعالی است و هدف مشخصی نیز ندارد. وی ابراز امیدواری کرد که نمایندگان مجلس نظر کارشناسان را در مورد بودجه سال آینده بشنوند و در بودجه تغییرات کیفی مانند تفکیک بودجه ارزی از ریالی و شفاف سازی کسری بودجه و تامین آن از محل اوراق اعمال کنند.

رشد نقدینگی

چه کسی مقصر رشد نقدینگی بی‌سابقه در نیم قرن اخیر است؟/ کنترل ضربتی نقدینگی به رکود منجر می‌شود

سحر گلی‌زاده، اقتصاد۲۴- بر اساس اظهارات رییس کل بانک مرکزی، رشد نقدینگی از میانگین ۵۰ ساله کشور بیشتر شده و اغلب کارشناسان اقتصادی، دولت و نظام بانکی را عامل این مهم می‌دانند. رشد بی رویه نقدینگی برای اقتصاد هر کشوری مضر بوده و مسئولان اقتصادی باید در جهت کنترل نقدینگی گام بردارند. با این حال شواهد نشان می‌دهد که برنامه‌های اقتصادی کشور در کنترل نقدینگی تاکنون موفق نبوده است.
کارشناسان بر این باورند که تمام ارکان نظام اقتصادی باید برای کنترل نقدینگی تلاش و برنامه ریزی کرده و مانع اثرات منفی این پدیده بر اقتصاد شوند.
در همین رابطه علی سعدوندی اقتصاددان به خبرنگار اقتصاد ۲۴ گفت: دلیل اینکه رشد نقدینگی در کشور قابل مهار نیست و روز به روز در حال افزایش است این است که کسری بودجه دولت مزمن و پایدار بوده و این کسری بودجه در چند دهه به طور مستقیم و غیر مستقیم موجب رشد پایه پولی بوده است.
وی افزود: اینکه پایه پولی به دلیل کسری بودجه دولت رشد می‌کند، باعث می‌شود که دولت نسبت به سیاستگذار پولی که بانک مرکزی است، از قدرت بالاتری برخوردار شود.
سعدوندی در ادامه بیان کرد: دلیل اینکه حجم پایه پولی در بازار بین بانکی بیش از حجم بهینه است، باعث می‌شود دست نظام بانکی برای اعطای تسهیلات و سود‌های سپرده باز باشد. در ادامه دولت و نظام بانکی در یک بازی قرار می‌گیرند که به افزایش نقدینگی و تورم می‌انجامد.

آسیب‌های نقدینگی بر اقتصاد

وی در پاسخ به این سوال که در صورت عدم جلوگیری از رشد نقدینگی در کشور، چه آسیبی به اقتصاد کشور وارد می‌شود؟ بیان کرد: اگر قرار باشد رشد نقدینگی به صورت ضربتی یا انقلابی کنترل شود مشکلی که به وجود می‌آید همان مشکلی است که در سال‌های ۹۰ تا ۹۷ به وجود آمد و گریبانگیر اقتصاد کشور شد و رکودی در اقتصاد ایجاد می‌شود که در نهایت تورم فقط به تعویق افتاده و متوقف نمی‌شود و پس از طی زمانی باز هم رشد تورم مثبت می‌شود.
این کارشناس نظام بانکی اظهار کرد: راه‌های اساسی کنترل تورم به اصلاح ساختار بودجه بستگی دارد به نحوی که درآمد‌های نفتی به ترازنامه بانک مرکزی منتقل نشود یعنی دولت ارز نفتی را به بانک مرکزی نفروشد و دوم آنکه رشد معوقات بانکی به هر دلیلی که هست باید متوقف شود؛ بنابراین برای آنکه از تورم جلوگیری شود دولت باید بدهی خود را به نظام بانکی پرداخت کند، اما در شرایطی که دولت با کسری بودجه مواجه است چگونه این کسری را جبران و بدهی بانکی خود را پرداخت کند؟
وی افزود: کل کسری بودجه دولت باید از محل اوراق تامین شود. اوراق خاصیت ضد تورمی و پایه پولی خاصیت تورمی دارد. از هر دو محل می‌شود کسری بودجه دولت را تامین کرد، اما در شرایط تورمی، از پایه پولی برای رونق اقتصاد استفاده نمی‌شود.
سعدوندی با بیان اینکه بیشترین تقصیر در رشد نقدینگی برعهده کدام نهاد است، دولت یا بانک‌ها؟ خاطرنشان کرد: هدف در کشور تعیین مقصر نیست، اما هر دو نقش اساسی در ایجاد نقدینگی دارند. دولت از طریق بدحسابی و کسری بودجه و نظام بانکی از طریق اعطای تسهیلات بی بازگشت و غیر جاری و اعطای سود‌های موهومی در گسترش نقدینگی نقش دارند.
وی با بیان اینکه عملیات بازار باز در شرایط فعلی برای اقتصاد ایران مفید است عنوان کرد: عملیات بازار باز می‌تواند در کنترل نقدینگی و تورم موثر باشد. همچنین بهترین ابزار برای کنترل نقدینگی، عملیات بازار باز است، چون در این عملیات نرخ سود در اقتصاد تعیین شده و این نرخ سود به آحاد اقتصادی از جمله بانک‌ها و شرکت‌های بزرگ سیگنالی می‌دهد که موجب می‌شود مقدار تقاضا برای تسهیلات کنترل شود و از این طریق موجب خواهد شد که نقدینگی مهار شود.
این کارشناس اقتصادی در ادامه بیان کرد: عملیات بازار باز، حجم ذخایر بین بانکی را تعیین می‌کند و اگر این اتفاق بیفتد، با اضافه برداشت بانک‌ها به صورت مصنوعی، کمبود ذخایر نخواهیم داشت. اگر بانک‌ها مطمئن باشند که کمبود ذخایر نخواهند داشت با کارایی بهتری عمل می‌کنند، البته این شامل بانک‌هایی که از معوقات بالایی رنج می‌برند، نمی‌شود.

بانک‌های ناکارآمد باید از چرخه بانکداری حذف شوند

سعدوندی در ادامه خاطرنشان کرد: بانک‌هایی که معوقات بالایی دارند باید از طریق سیاست‌های تنظیم گری، کنترلی و نظارتی با آن‌ها برخورد شود. تا زمانی که بانک‌ها می‌توانند تسهیلاتی بدهند که می‌دانند این تسهیلات باز نمی‌گردد، معضل تورم در کشور حل نخواهد شد بنابراین بانک‌های ناکارآمد باید به نحوی نظارت شده و یا از چرخه بانکداری خارج شوند.
عملیات بازار باز

عملیات بازار باز از رویا تا واقعیت

علی سعدوندی در گفتوگو با ایلنا در مورد اجرای عملیات بازار باز گفت: این ابزار یکی از دستاوردهای نوین بشری است که توانسته در ۱۸۰ کشور دنیا نرخ تورم را کاهش و تک رقمی کند. امید زیادی داشتیم که در ایران نیز اجرا شده و نرخ تورم را مهار و به رشد اقتصادی بیافزاید که این اهداف با تعیین و اجرای نرخ سود بین بانکی به سرانجام می‌رسد اما مشکل روندی است که در ایران اجرا می‌شود و با استانداردهای عملیات بازار باز فاصله بسیار زیادی پیدا کرده است و در واقع آنچه اجرا می شود عملیات بازار باز نیست بلکه ادامه روند گذشته یعنی چاپ و خلق پایه پولی بدون محدودیت است. به همین دلیل اکثر کارشناسان آشنا به این حوزه تقریباً منتقد روش اجرای عملیات بازار باز هستند.
وی ادامه داد: به هر حال باید از کشورهای دیگر الگو برداری کنیم که یکی از آنها پاکستان است. اما اشکال این است که در پاکستان تلفیقی بین عملیات بازار باز و کریدور نرخ بهره صورت گرفته که به سرانجام خوبی نرسیده است، بنابراین در اجرا موفقیتی ثبت نکرده است. البته برای اجرای این سیاست می‌توانستند از ظرفیت بدنه کارشناسی کشور استفاده کنند که گویا اعتمادی به این کارشناسان ندارند. کارشناسان بانک مرکزی نیز زیاد پیگیر نیستند. باید توجه داشت که عملیات بازار باز موضوع پیچیده‌ای نیست اما آنچه مشاهده می شود در واقع به ابتذال کشیدن عملیات بازار باز است.
این کارشناس اقتصادی با اشاره به بازارسازی بانک مرکزی در این سیاست پولی گفت: عملیات بازار باز ابزار کنترل تورم است منتها اگر به نام عملیات بازار باز تزریق مستقیم در بازار بین بانکی صورت بگیرد و ملزومات آن در نظر گرفته نشود طبیعتاً به عکس خود تبدیل خواهد شد. مرحله اول در اجرای عملیات بازار باز این است که شورایی به صورت مستقل، نرخ سود بین بانکی را با توجه به تورم انتظاری تعیین کند و پس از آن بانک مرکزی اجرای آن را بر عهده بگیرد. بنابراین بانک مرکزی در واقع بازارساز آن نرخ است، نه اینکه تمام اوراق را خریداری و جمع کند.
وی افزود: بانک مرکزی با بازارسازی اعتماد آحاد اقتصادی را جلب می‌کند و آن آحاد پیرو اعلام نرخ اقدام به خرید یا فروش اوراق می‌کنند و از این طریق نرخ بین بانکی نیز تعیین می‌شود. اگر این نرخ تعیین نشود اصطلاحاً «اثر اعلام» تاثیر خود را نخواهد گذاشت و بانک مرکزی در این شرایط تنها خواهد ماند و به تنهایی باید نرخ را اجرا کند که این باعث می‌شود بخش یزرگی از اوراق دولتی به ترازنامه بانک مرکزی منتثل شود؛ در حالی که در نظام های مدرن، اوراق حدود ۱۰ تا ۲۵ درصد در ترازنامه بانک مرکزی می‌نشیند و استقراض مستقیم از بانک مرکزی کاهش می‌یابد. بنابراین اگر به نگرانی‌هایی که در مورد عملیات بازار باز وجود دارد توجه نشود، این سیاست بهانه جدیدی در اختیار بانک مرکزی خواهد شد تا تزریق پول به کسری بودجه کند که اگر اینگونه باشد نقض غرض شده است.
سعدوندی در توضیح مزایای این عملیات گفت: وقتی عملیات بازار باز انجام می‌شود بازار بدهی نیز تعمیق و همچنین نرخ بین بانکی و نرخ تورم در بلند مدت کاهش می‌یابد. بنابراین اینگونه نیست که برای پیش نیاز عملیات بازار حتما ترازنامه بانک‌ها از شرایط مطلوبی برخوردار باشد. در واقع عملیات بازار باز می‌تواند به سامان بخشیدن نظام بانکی کمک کند اما تا وقتی نظارت نباشد امیدی نیست که ترازنامه بانکها اصلاح شود. و به نظر می رسد نه تمهیدات قانونی برای نظارت و نه عزمی در بانک مرکزی دیده می‌شود . بنابراین معضل ناترازی بانک ها با آن که مشکل جدی است اما ربطی به عملیات بازار باز ندارد.
وی خاطرنشان کرد: هیچ نحله یا مکتب اقتصادی، روش بانک مرکزی در سیاست‌گذاری پولی را به رسمیت نمی‌شناسد. در هیچ کدام از مکتب‌های نئوکلاسیکی، کینزی و نئوکینزی توصیه نشده که نظارت تضعیف شود، یا تزریق مستقیم پول توجیه شده یا نرخ‌های دستوری روی سپرده ها و تسهیلات تحمیل شود. در واقع این روش مدیریت پولی کشور مورد تایید هیچ کدام از این مکتب‌های اقتصادی نیست.
این اقتصاددان یادآور شد: البته در سال‌های گذشته اصلاحاتی که در بانک مرکزی صورت گرفته بود امید زیادی در میان کارشناسان ایجاد کرده بود. اما متاسفانه هیچ کدام به نتیجه نرسید، بازار متشکل ارزی که به آتش کشیده و فراموش شد، در عملیات بازار باز قلب واقعیت صورت گرفته و قرار بود برای ارز، نرخی داده نشود اما به نظر می‌رسد اولویت اول بانک مرکزی ادامه سیاست مخرب 50 سال گذشته یعنی تثبیت نرخ ارز است. بنابراین تک تک تعهدات و قول‌های رئیس بانک مرکزی شکسته شده است. از همین روی وظیفه ملی و میهنی کارشناسان است که نسبت به این شرایط هشدار دهند که در صورت تداوم در انتهای سال آینده با یک موج تورمی یا بحران ارزی جدید روبرو خواهیم شد.

سعدوندی خاطرنشان کرد: وقتی بانک مرکزی در بازار ارز اقدام به تثبیت و بازارسازی می‌کند یعنی بانک مرکزی توانایی بازار سازی نرخ سود بین بانکی را نخواهد داشت، چون این‌ها در تعارض خواهد بود. اتفاقا یکی از دلایل شکست عملیات بازار باز همین سیاست تثبیت نرخ ارز است و بنابراین به نفع کشور است که نرخ ارز شناور شود اما بازار سازی روی نرخ سود صورت بگیرد. یعنی اگر قرار است سیاست گذاری پولی مستقل داشته باشیم که نرخ تورم و نرخ ارز را کنترل کنیم، باید ابتدا نرخ ارز شناور شود که این کار صورت نگرفته است و با این شرایط امید چندانی نمی‌رود که بانک مرکزی در میان مدت موفق باشد.

 

بازار اوراق

بازار جهانی اوراق

در سال 2020 نزدیک به 8.7 تریلیون دلار از اوراق بدهی اقتصادهای بزرگ دنیا سررسید می‌شود (آمریکا :4.87 ژاپن: 1.92 تریلیون دلار) که البته با توجه به حجم بالای متقاضیان خرید این اوراق، نرخ بهره پایین بوده و به سادگی در بازار 115 تریلیون دلاری اوراق قرضه دنیا قابل تمدید است.

بانکهای مرکزی دنیا در سال جاری 900 میلیارد دلار اوراق قرضه خریداری خواهند کرد.

Bloomberg👉 The U.S. shouldn’t struggle to find buyers to replace the maturing debt. In a world where more than $11 trillion of bonds globally have sub-zero yields, demand for Treasuries will persist

اوراق قرضه

فروش اوراق قرضه بهتر از مصرف درآمد‌های نفتی است

علی سعدوندی در مصاحبه با روزنامه اعتماد درباره بودجه 99 می‌گوید:

چندي پيش بودجه به مجلس تقديم شد. بودجه سال آينده را چگونه ارزيابي مي كنيد و چقدر نسبت به تحقق اعداد در نظر گرفته شده در آن اميدوار هستيد؟

برخي اعداد بودجه بسيار محافظه كارانه در نظر گرفته شده است. مثلا در خصوص ميزان درآمد مالياتي نيز برخي ملاحظات محافظه كارانه مشاهده مي شود. هر چند اين امر احتمال تحقق درآمدهاي مالياتي را نيز افزايش مي دهد. اما بايد در خصوص ماليات ها به ابعاد ديگري از جمله تعريف رديف هاي جديد مالياتي كه منجر به افزايش پوشش مالياتي مي شود‌ نيز پرداخت. در بودجه سال آينده رديف جديدي به بودجه اضافه نشده و معافيت هاي مالياتي كه بحث ها و حواشي فراواني نيز به دنبال داشت،‌ همچنان به چشم مي خورد. از سوي ديگر به نظر مي رسد برنامه اي براي افزايش پوشش مالياتي وجود ندارد و نوآوري در آن زمينه همچنين افزايش منابع درآمدي مدنظر تدوينگران بودجه نبوده است.
منبع درآمدي ديگر دولت نيز فروش اوراق قرضه است كه در تخمين اعداد آن نيز همانند ماليات ها محافظه كاري‌هايي ديده مي شود. به نظر مي رسد برداشت دولت اين بود كه عمليات بازار باز از سوي بانك مركزي اجرايي نخواهد شد. در واقع دولت گمان مي كرد كه توانايي جهت جذب سپرده هاي بانكي به سمت اوراق وجود نخواهد داشت. همين امر باعث شد منابع پيش بيني شده از قبَل فروش اوراق قرضه كمتر برآورد شوند. در حالت كلي در خصوص منابع درآمدهاي بودجه به جز نفت محافظه كاري زيادي مشاهده مي شود. اين در حالي است كه در پيش بيني درآمدهاي حاصل از فروش نفت دست و دلبازي زيادي وجود دارد. به گونه اي كه برخي معتقدند تا يك ميليون بشكه نفت در روز به فروش مي رسد. البته بايد به اين نكته توجه كرد كه كاهش وابستگي بودجه به نفت اتفاق خوبي است چرا كه درآمد حاصل از آن به نوعي كسري بودجه است. به اين صورت كه چه نفت صادر شود و چه نشود‌، درآمدهاي نفتي بهانه ای خواهد بود تا كسري بودجه از محل پایه پولی تامین شود. به صورت كلي تفاوتي ندارد درآمد محقق شود يا خير. زيرا هر چه كسري درآمدي از محل صندوق توسعه ملي يا حساب ذخيره ارزي یا فروش مستقیم نفت تامين شود،‌ در واقع افزايش پايه پولي رخ خواهد داد. دولت به جاي استفاده از اين منابع مي تواند اوراق قرضه بفروشد. حتي در اين شرايط استفاده از بانك مركزي و استقراض از آن نيز به هيچ عنوان توصيه نمي شود. چرا كه اين كار دقيقا كاري را مي كند كه امروز با برداشت از حساب ذخيره ارزي يا صندوق توسعه ملي اتفاق مي افتد. تبدیل ارز نفتی به ریال، برداشت از حساب ذخيره ارزي،‌ صندوق توسعه ملي و استقراض از بانك مركزي پايه پولي را افزايش مي دهند.

بخشي از سخنان شما در خصوص افزايش پايه پولي به واسطه برداشت از حساب ذخيره ارزي و صندوق توسعه ملي بود. با اين وجود سال آينده 30 هزار ميلياردي كه قرار است از صندوق توسعه استفاده شود،‌ پايه پولي را به اين ميزان افزايش مي دهد؟

سال آينده پايه پولي بيش از اين مقدار افزايش مي يابد. بنابراين بايد از هر گونه اقدامي كه به افزايش بيشتر آن دامن مي زند مانند استقراض از بانك مركزي و حساب ذخيره ارزي خودداري كرد.

دولتمردان اشاره كردند كه سال اينده استقراض از بانك مركزي به حداقل ممكن مي رسد و در تلاش براي افزايش نيافتن پايه پولي هستند راهكارهاي جايگزيني نيز ارائه كردند با اين وجود شما معتقديد كه پايه پولي افزايش خواهد يافت.. احتمال موفقيت آميز بودن اين راهكارها چقدر است؟

دولتمردان در اين خصوص موارد زيادي را مطرح مي كنند. اما بايد نقطه نظراتشان را در سندهاي رسمي مانند بودجه منعكس كنند. مي توان ادعا كرد كه لايحه بودجه پيشنهادي مشخصا رويكرد ساده اي نسبت به درآمدهاي دولت دارد و آن افزايش پايه پولي به بهانه و طرق مختلف است. اين لايحه در صدد پولي سازي كسري بودجه دولت است. درخصوص هزينه ها نيز لازم است چند مورد را بيان كرد. اول اينكه به نظر مي رسد درصد كمي از هزينه هاي عمراني محقق و در نهايت اعطاي بودجه به پروژه هاي عمراني متوقف شود. به مانند بودجه 98 ، در طول سال اصلاحاتي صورت خواهد گرفت كه در ادامه سقف بودجه كاهش خواهد یافت. بنابراين به نظر بنده بودجه مضر به حال اقتصاد و معیشت مردم است. چرا كه هزينه عمراني در آن سهم كمي دارد. بايد به اين نكته توجه كرد كه رفاه،‌ رشد توليد ناخالص ملي و اشتغال با كاهش بودجه عمراني به شدت افت مي كند. مورد دوم، تامين كسري بودجه از محل پايه پولي است. هر زمان كه منابع كسري بودجه از اين محل تامين شود،‌ تورم بيشتر خواهد بود. اين امر زماني نگران كننده خواهد بود كه ما در شرايط تورمي باشيم كه هر افزايشي در پايه پولي به تورم هاي بيشتري مي انجامد. در اين صورت نمي توان روند تورم را متوقف كرد.

شما بر اين نكته تاكيد داشتيد كه درآمدهاي حاصل از فروش اوراق قرضه به شدت محافظه كارانه است و مي توانست بيشتر از اين ها باشد. اما افزايش اوراق قرضه به معني بدهكار شدن دولت هاي آينده است كه اين امر مي تواند تاثيراتي نيز بر سياست هاي اقتصادي آن دولت ها بگذارد؟

در ابتدا بايد عنوان كنم كه دولت مي تواند با انجام عمليات بازار باز اوراق بيشتري بفروشد. اين نوع عمليات در بسياري از كشورها انجام مي شود. زيرساخت مورد نياز براي انجام عمليات بازار باز نيز سيستم بانكي است. چرا که تنها لازم است بانك مركزي اقدامات لازم جهت خريد و فروش اوراق دولتي را مديريت كند. دولت در موقعيت خطيري قرار دارد و به نظر مي رسد عزمي براي پيشرفت و اصلاح امور در بدنه آن وجود ندارد در چنين شرايطي برخي منتقدان از بدهكار شدن دولت هاي آينده صحبت مي كنند. بله اين مسئله درست است. با انتشار اوراق قرضه دولت هاي آينده بدهكار مي‌شود و بايد هم بدهكار شوند. بدهكار شدن بهتر از كسري بودجه شديدي است كه در شرایط خطیر امروز تورم هاي بالاتري ايجاد مي كند. به اين معنا كه با انتشار اوراق قرضه كسري بودجه دولت را در يك سال تامين مي كند و طي سی تا چهل سال آينده نسبت به تسويه اقدام می شود. اگر در بودجه 99 بخواهيم كسري بودجه را از طريق حساب ذخيره ارزي و صندوق توسعه كاهش دهيم،‌ در واقع پايه پولي را بالا برده‌ايم. اين امر مي تواند زمينه ساز تورم 50 درصدي براي سال آتي باشد. اما اگر انتشار اوراق قرضه در دستور كار قرار گيرد،‌ به جاي تورم 50 درصد،‌ ممكن است طی50 سال افزایش تورم يك درصدی اتفاق افتد. كدام را ترجيح مي دهيم؟ متاسفانه ترجيحات سياست گذاري ارزي و پولي كشور متمايل به شوك درماني است. به طور مثال نرخ ارز در چند سال ثابت است و به ناگهان افزايش مي يابد. در زمینه تورم و استقراض داخلی نیز ترجيحات نادرستي بر سپهر سیاست گذاری کشور حاکم است.

در قسمتي اشاره كرديد كه عزمي براي اصلاح امور نيست. در حالي كه براي بودجه سال جاري،‌ محورهايي براي اصلاح ساختاري آن در نظر گرفته شده بود.

اصلاحات ساختاري كه براساس چند برنامه و محور براي بودجه 98 درنظر گرفته شد‌، بيشتر شكل تخريب ساختاري دارد تا اصلاح آن. هر زمان درآمد ارزي تبديل به ريال و به بودجه وارد شود،‌ تورم زايي مي كند. در واقع ورود درآمدهاي ارزي به بودجه دليل اصلي صنعت زدايي در اقتصاد كشور بود. درآمدهاي ارزي هم به صنعت ملي صدمه زد و هم تورم را به جزيي جدا نشدني از ساختار اقتصادي ايران بدل كرد. در واقع تورم ساختاري به اين دليل است كه نفت مي فروشيم و آن را به صورت ريال وارد كشور مي كنيم. تا زماني كه جرياني از درآمد نفت در بودجه ریالی وجود دارد،‌ تورم نيز خواهد بود. حتي اگر وابستگي بودجه به نفت نيز كم شود. قريب به كشورهاي نفت خيز جهان اين موضوع (بیماری هلندی) را متوجه شدند و تنها معدود كشورهايي وجود دارند كه نفت را وارد چرخه اصلي اقتصاد كشورشان كردند.

چندي پيش رييس جمهور اعلام كردند حدود 200 ميليارد دلار از درآمدهاي كشور به واسطه تحريم ها كاهش يافته است. از سوي ديگر شما معتقديد كاهش درآمدهاي نفتي در بودجه اتفاق مباركي است. با اين حال راهكار شما براي جايگزيني درآمد هاي از دست رفته چيست؟

باز هم تاكيد ميكنم كه كاهش درآمدهاي نفتي يك موهبت است. زيرا اين درآمدها صرف توسعه زيرساخت ها و توسعه و توليد ملي نمي شود بلكه تماما به پايه پولي تبديل و به اقتصاد ترزيق مي شود. با مثالي اثرگذاري مخرب درآمدهاي نفتي بر اقتصاد كشور را توضيح مي دهم. فرض كنيد يك خانواده درآمدي دارد كه توسط پدر صرف خريد مواد مخدر مي شود. اين امر تاثير مثبتي بر معیشت خانواده نمي گذارد و سطح رفاه آن ها را افزايش نمي دهد. حال اگر اين درآمد قطع شود‌، ديگر منبعي براي خريد موادمخدر وجود ندارد بنابراين زيان و ضرري نيز متوجه خانواده نخواهد بود. با وجود تحريم ها اما تراز تجاري كشور بدون احتساب نفت تقريبا تراز است. اين نشان مي دهد كه اگر درآمدهاي نفتي نيز قطع شود،‌ با اتكا به درآمدهاي تجاري مي توان از بحران نجات يافت. بنابراين نبايد نگران قطع درآمدهای ارزی نفتی بود. این درآمدها صرف پرداخت سوبسید به کالای خارجی و ایجاد تورم در کشور می شود.

صحبت هاي شما در خصوص شرايط پس از تحريم اميدبخش تر از چيزي است كه بسياري بر آن باور دارند. اما به راستي با وجود كسري 106 هزار ميليارد توماني در بودجه سال آينده و كاهش 200 ميليارد دلاري درآمدهاي ايران به نظر شما چاله مالي در اقتصاد كشور ايجاد نشده است؟

پيشتر هم گفته شد كه بهاي ورود درآمدهاي نفتي به اقتصاد كشور افزايش پايه پولي و تورم است. راهكار جايگزين براي درآمدهاي دولت در كوتاه مدت استقراض داخلی و نه ارزی و انتشار اوراق بدهي است. گام بعدي جبران كسري ها در ميان مدت و بلندمدت، اصلاح نظام مالياتي است. با برداشتن اين دو گام مي توان براي هميشه بر مشكل تورم فائق آمد. در اين راستا براي سال بعد اگر بتوانيم از طريق اوراق قرضه و ماليات كسري بودجه را پوشش دهيم،‌ اميدهاي بسياري براي كاهش تورم به 20 درصد و پايين تر زنده مي شود. در واقع با ادامه روند پیشنهادی اینجانب در افق 1400 تورم تك رقمي دور از ذهن نخواهد بود. پس تقاوت دو سياست ورود دلارهاي نفتي به بودجه و جلوگيري از ورود آن بسيار فاحش است. همانطور كه گفته شد خروجي يك سياست تورم هاي فزاينده و خروجي سياست ديگر كاهش نرخ تورم و افزايش نرخ رشد اقتصادي خواهد بود.

شما بر موضوع اصلاح نظام مالياتي تاكيد فراوان داشتيد. با اين حال در بودجه همچنان معافيت هاي زيادي وجود دارد و پايه هاي جديدي نيز در نظر گرفته نشده است. آيا نبايد در سال سخت اقتصادي براي ماليات ها تدابيري ديگري انديشيد؟

در سوال شما دو ديدگاه وجود دارد. اول افزايش نسبت درآمدهاي مالياتي از توليد ناخالص ملي در شرايط فعلي و دوم اصلاح ساختاري در نظام مالياتی. به نظر بنده نبايد در اين سال سخت، نرخ هاي مالياتي را افزايش دهيم. چرا كه ممكن است به اقشاري فشار بيشتري وارد آيد و برخي نيز محقق نشود. در واقع سیاست افزایش نرخ های مالیاتی رکودزاست. اما باید به جاي افزايش نرخ هاي مالياتي،‌ پوشش مالياتي افزايش يابد،‌ و از این طریق مي توان به نتايج بهتري رسيد. متاسفم که می بینیم دولت در بودجه سال آينده همان رويه هاي سابق را ادامه داده است و راه را بر هرگونه اصلاح ساختاري واقعی و نه صوری بسته است. اين امر به خوبي در بودجه نمايان است.

رشد نقدینگی

هشدار رشد شدید نقدینگی به دنبال عملیات بازار باز / احتمال بروز تورم چقدر جدی است؟

علی سعدوندی، اقتصاددان در گفتگو با  تجارت‌نیوز، درباره ریشه‌های رشد نقدینگی، با اشاره به این که رشد نقدینگی از جهات مختلف اتفاق می‌افتد، گفت: طی ۴۰ سال اخیر معمولا از طریق افزایش ذخایر بانک مرکزی یا از طریق افزایش درآمد نفتی به ترازنامه بانک مرکزی نقدینگی و تورم افزایش یافته است. از سال ۹۲ تا ۹۷ سود موهومی که بر سپرده‌ها پرداخت می‌شد موجب افزایش نقدنیگی شد.

وی در خصوص روند کسری بودجه در سال ۹۹ معتقد است، در سال ۹۹ کسری بودجه دولت پولی خواهد شد که روند بسیار خطرناکی است. کشورهایی که دچار تورم‌های بسیار بالایی شدند از همین جا آغاز شد، در نهایت دولت مجبور شد که هر روز بیشتر از دیروز از بانک مرکزی استقراض کند. حتی اگر از نظر قانونی نیز اسم آن را استقراض نگذاریم مثلا اسمش را استفاده از تن‌خواه بانک مرکزی بگذاریم یا به نظام بانکی فشار بیاورد و از آن طرف بانک‌ها اضافه برداشت داشته باشند، این موارد فرع قضیه است؛ واقعیت این است که در سال ۹۹ ما به سمت پولی سازی کسری بودجه دولت می رویم.

به نظر این اقتصاددان، تا نیمه اول سال آینده بازار بورس جاذب افزایش نقدینگی خواهد بود، اما پس از آن مانند سال ۹۷ مجددا بازارها یکی پس از دیگری فعال خواهند شد و این پولی سازی کسری بودجه روی قیمت ارز نیز از نیمه دوم سال آینده تاثیر خواهد داشت.

عملیات بازار باز موفق‌ترین ابزار سیاست‌گذاری پولی در دنیا

یکی از موضوعات مهم سخنان سعدوندی اجرا عملیات بازار باز است که به اعتقاد وی، عملیات بازار باز موفق‌ترین ابزار سیاست‌گذاری پولی است که در دنیا اجرا شده و به عرصه عمل رسیده است، اگر بیش از ۱۹۰ کشور جهان به خوبی تورم را کنترل کرده‌اند، یک دلیل عمده آن عملیات بازار باز است.

وی درباره این سیاست پولی گفت: عملیات بازار باز ملزوماتی دارد که تقریبا هیچ کدام از آنها در ایران اجرا نشده است، حتی به نظر می‌رسد خلط مبحثی بین عملیات بازار باز و کریدور نرخ بهره ایجاد شده است.

ارزیابی وی از عملیاتی شدن بازار باز این است: در شرایط فعلی با اطلاعات محدودی که کسب کرده‌ام متاسفانه ما در اجرای عملیات بازار باز وضعیت مناسبی نخواهیم داشت، یعنی به اسم عملیات بازار باز به طور مشخص به سیستم بانکی تزریق می کنیم که تزریق پایه پولی در شرایط تورمی منجر به رشد شدید نقدینگی خواهد شد.

ملزومات عملیات بازار باز چیست؟

وی در ادامه به پیش‌شرط‌های اجرای عملیات بازار باز پرداخت و توضیح داد: اولین پیش شرط اجرای عملیات بازار باز این است که نرخ ارز شناور باشد و ارز وارد ترازنامه بانک مرکزی نشود، چون عملیات بازار باز اجرا می‌شود تا پایه پولی کنترل شود؛ حال اگر از جهت دیگری این پایه پولی افزایش یابد که نقض غرض خوهد شد. فقط اسمی، صوری و بومی است و عمل نخواهد کرد.

وی ادامه داد: سیاست پولی باید مستقلانه انجام شود، استقلال بانک مرکزی باید به رسمیت شناخته شود. ریاست بانک مرکزی در هیات دولت حضور دارد که این یعنی استقلال بانک مرکزی اتفاق نیفتاده است. مساله سوم این است که باید نرخ اعلام شود. نرخ بازار بین‌بانکی ما چه نرخی است؟ اصلا مشخص نشده که بانک مرکزی در شرایط فعلی بر چه اساسی اوراق خریداری کرده است؟ در حالی که نرخ سود بازار بین بانکی با تورم فاصله بسیار زیادی دارد. این که بانک مرکزی اعلام می‌کند من اوراق خریده‌ام یعنی در شرایط تورمی بانک مرکزی سیاست انبساطی انجام می‌دهد. این موارد هیچ کدام با عملیات بازار بازی که در دنیا می‌شناسیم و در ۱۹۰ کشور به خوبی اجرا شده تناسبی ندارد.

او تصریح کرد: باید بازار پیمان پیش خرید به وجود می‌آمد که بانک مرکزی بتواند به صورت روزانه وارد این بازار شود و از این بازار خارج شود. شواری سیاست گذاری پولی ایجاد شود. از همه مهم‌تر در عملیات بازار باز از جامعه استفاده می‌شود. یعنی وقتی نرخ سیاستی اعلام می‌شود جامعه به سمت خرید یا فروش اوراق می‌رود. بانک مرکزی در این میان فقط یک بازارساز است ولی در شرایط فعلی این طور به نظر می‌رسد که در نهایت بخش عمده‌ای از اوراق بر ترازنامه بانک مرکزی می‌نشیند؛ یعنی از نقش بازارسازی به نقش خریدار یا فروشنده اوراق مبدل خواهد شد.

احتمال بروز تورم با عملیات بازار باز

این اقتصاددان در ادامه نتیجه عملیات بازار باز را اینگونه ارزیابی کرد که ممکن است به تورم منجر شود.

به نظر می‌رسد که بانک مرکزی به نام عملیات بازار باز در جهت خرید اوراق و تزریق پایه پولی حرکت می‌کند و متاسفانه یک تجربه بزرگ بشری که در جهت کنترل تورم است در مسیری پیش می‌رود که ممکن است به ابرسیم.

وی در این خصوص گفت: مشخصا با شرایطی که امروز حاکم است به نظر می‌رسد که بانک مرکزی به نام عملیات بازار باز در جهت خرید اوراق و تزریق پایه پولی حرکت می‌کند و متاسفانه یک تجربه بزرگ بشری که در جهت کنترل تورم است در مسیری پیش می‌رود که ممکن است به تورم برسیم.

باید نرخ ارز نیما و دلار ۴۲۰۰ تومانی حذف شود

سعدوندی در خصوص شناور شدن نرخ ارز که یکی از الزامات اجرای عملیات بازار باز است، عنوان کرد: به محض این که نرخ ارز شناور شود در یک قیمت میانگین قرار می‌گیرد و با توجه به این که ۱۰ میلیارد دلار از دارایی‌های ارزشمند این کشور صرف دلار ۴۲۰۰ تومانی می‌شود رانتی است که به افراد بسیار خاص تعلق می‌گیرد. اگر منابع این ارز ۴۲۰۰ تومانی آزاد شود قیمت ارز بازار آزاد به زیر قیمت تعادلی کاهش پیدا می‌کند.

وی توصیخ داد که بازار تک نرخی قیمت ارز آزاد شود، ولی ارز دولتی از بازار تخلیه شود و اگر دسترسی به ارز دولتی وجود دارد صرف احداث زیرساخت‌هایی شود که ریسک اقتصادی را کاهش دهد.

مکانیسم ماشه داخلی است

مکانسیم ماشه سیاست کشورهای خارجی است پس از بالا گرفتن تنش‌ها میان ایران و آمریکا طی یک ماه اخیر از سوی کشورهای اروپایی از آن سخن گفته شد. بر اساس تحلیل کارشناسان اگر کشورهای اروپایی مکانیسم ماشه را فعال کنند، وضعیت ایران به دوره قبل از برجام برمی‌گردد و تحریم‌ها بیشتر می‌شود.

سعدوندی در خصوص تاثیر این سیاست بر کشور گفت: مکانسیم ماشه خارجی تاثیری بر اقتصاد کشور ما نخواهد داشت، ما متاسفانه مکانیسم ماشه داخلی، خودتحریمی و سیاست‌های رکودزا داریم، یعنی در شرایط تحریم به سمت سیاست رکودزا و بودجه انقباظی رفتیم.

وی در این خصوص گفت: اثر این سیاست‌ها بسیار بیشتر از اثر مکانیسم ماشه است. تحریم‌ها تا به الان تاثیرگذار بوده است و از این پس تاثیر بیشتری نخواهد داشت. بازار بورس ما نیز که مدتی است رشد دارد نشان می‌دهد نظر آحاد جامعه این است که از این ببعد تاثیر تحریم‌ها از این بیشتر نخواهد بود، ولی تاثیر خطر سیاست‌گذاری می‌تواند منجر به صدمه جدی به کشور شود.

جای اصلاحات مالیاتی در بودجه ۹۹ خالی است

مالیات، آخرین موضوعی است که این اقتصاددان در گفتگو خود با تجارت‌نیوز به آن اشاره کرد.

به گفته وی، در بودجه سال ۹۹ اصلاحات مالیاتی در نظر گرفته نشده است و باید هر چه زودتر این سیاست اعمال شود هر چند ممکن است میوه این درخت چند سال زمان ببرد که به بار بنشیند.

وی در پایان تصریح کرد: ما دو سه سال نیاز داریم که اصلاحات مالیاتی به جبران کسری بودجه بیانجامد اما در طی این چند سالی که اصلاحات مالیاتی را انجام می‌دهیم می‌توانیم از محل اوراق به طور موقت کسری بودجه دولت را تامین کنیم که در این صورت می‌شود به طور جدی و واقعی ارز و درآمد حاصل از درآمد نفتی را از بودجه مجزا کنیم و بودجه ارزی به وجود بیاوریم.

عملیات بازار باز

نقدی بر اجرای عملیات بازار باز

در چند ماه گذشته همواره از مزایای عملیات بازار باز صحبت کرده بودید اما با اجرای این اقدام در سیستم بانکداری کشورمان نقدهای زیادی به این ابزار سیاست پولی وارد کردید، نقد اصلی شما به نحوه اجرا است یا عدم حصول پیش شرط‌های عملیات بازار باز در ایران؟

واقعیت این است که عملیات بازار باز موفق ترین ابزار سیاستی پولی تجربه شده در تمام دنیا است. هم اکنون کمتر از 10 کشور دچار مشکل تورم هستند. به طور مشخص به غیر از ایران می‌توان از ونزوئلا، آرژانتین، سودان، سودان جنوبی و زیمباوه نام برد. دیگر کشورها در سال های گذشته توانسته‌اند با جا انداختن سیاست پولی مشکل تورم خود را حل کنند. ابزار موثر سیاست پولی در تمام دنیا عملیات بازار باز است که توسط بانک‌های مرکزی کشورهای مختلف کپی برداری و اجرایی شده است. همانطور که اگر بخواهیم خودرو جدید بسازیم راه میان بر کپی برداری بخشی از فرآیند تولید است در این موضوع هم می‌توان از تجربه دنیا استفاده کرد. متاسفانه این اقدام توسط بانک مرکزی جمهوری اسلامی صورت نگرفت و بخشی از انتقادها به همین موضوع معطوف است.

این که اساسا سیاست‌گذار پولی و مالی کشور یعنی بانک مرکزی هیچ راهبردی را در این زمینه برای خود ترسیم نکرده بوده و به نظر می‌رسد نکرده است و الگویی هم در این زمینه نپذیرفته باعث بروز چه چالش‌هایی می‌تواند شود؟

در زمینه سیاست گذاری پولی بانک‎های مرکزی دو نوع رژیم را انتخاب می‌کنند، انتخاب این رژیم‌ها بستگی به نرخ ارز دارد. اولین رژیم این است که نرخ ارز را تثبیت شده قلمداد کنیم، که طبق قضیه پذیرفته شده سه گانه نا‌ممکن ماندل اگر بانک مرکزی نرخ ارز تثبیت شده را برای کشور در نظر بگیرد آنگاه اجرای سیاست پولی مستقل غیر ممکن می‌شود. یعنی زمانی که ایران به طور سنتی پذیرفته است که در بلوک دلار آمریکا قرار گیرد (البته این که اساسا چرا چنین انتخابی را انجام دادیم سوال بزرگی است) دیگر نمی‌تواند سیاست پولی مستقلی داشته باشد. باید توجه داشت که در تمام دنیا اینگونه نیست، برای مثال در کشورهای افریقایی نرخ‌ ارز با یورو تثبیت می‌شود. اما در کشور ما با دلار است که اگر بنای بر تثبیت بود باید با یوان چین یا یورو تثبیت می‌شد. واقعیت این است که اگر بانک مرکزی رژیم قیمت ارز تثبیت شده را بپذیرید دیگر نمی‌تواند سیاست پولی مستقل داشته باشد، بنابراین در صورت پذیرش هژمونی دلار باید در نظر داشته باشید که چاره ای ندارید مگر اینکه سیاست گذاری پولی را به فدرال رزرو آمریکا بسپرید.

در ادبیات بانکداری ایران موضوع تثبیت را قبول ندارد و آن را تحت عنوان نظام ارزی شناور مدیریت شده می‌نامند. 

درست است که در نام به آن نظام ارزی شناور مدیریت شده می‌گویند اما اساسا چنین چیزی وجود ندارد، سیاست تثبیت در ایران تا زمانی که بانک مرکزی نتواند قیمت را کنترل کند ادامه دارد، این یعنی مدتی فنر را کنترل می‌کند و بعد رها می‌شود. بسیاری از کشورها به نفعشان هست سیاست نرخ ارز تثبیت شده را پیش بگیرند و سیاست گذاری پولی مستقلی نداشته باشند، با این دست فرمان مهار اقتصاد کشور خود را در زمینه پولی به کشور هدف می‌سپارند، یعنی دو بلوک یورو یا دلار مرجع تقلید پولی کشور خواهند بود. سوال اینجاست که چرا در اقتصادی مانند کشور ما با این اندازه چنین موضوعی رخ داده است؟ بر عکس آنچه گفته می‌شود،‌ اقتصاد کشور ما بسته است، یعنی وابستگی به تجارت خارجی نسبتا کم است. شاهد این موضوع هم اینکه کل تجارت خارجی ایران بین 20 تا 30 درصد تولید ناخالص داخلی است. پس احتیاجی به وابسته کردن سیاست گذاری پولی در ازای تثبیت دلار نیست.

پیشنهاد شما سیاست‌گذاری مستقل است؟

بله علم اقتصاد به ما می‌گوید که به نفع شما است که سیاست مستقل پولی داشته باشید، داشتن سیاست مستقل دومین رژیمی است که بانک مرکزی انتخاب می‌کنند. این یعنی دیگر احتیاجی به سیاست گذاری ارزی نیست و نرخ ارز باید به صورت حقیقی شناور ‌شود، روزی که نرخ ارز شناور شود می‌توان به سیاست مستقل پولی فکر کرد که یک ابزار آن عملیات بازار باز است. بانک مرکزی ایران نرخ ارز را با دلار آمریکا تثبیت کرده و ایضا سیاست گذاری پولی را هم رها کرده است. اساسا سیاست پولی مستقلی در کشور ما وجود ندارد. توصیه این است که ما از این مسیر بن بست برگردیم، یعنی 50 سال مسیری را رفتیم حالا باید برگردیم، برای داشتن سیاست پولی مستقل اولین قدم این است که قیمت گذاری ارز شناور شده و هیچ مدیریتی روی آن صورت نگیرد. به طوریکه حتی ارز دولتی هم وارد بازار نشود. نتیجه این است که بودجه ارزی از بودجه ریالی جدا شود. پس ما نمی‌توانیم سیاست گذاری پولی مستقل داشته باشیم مگر اینکه سیاست ارزی مستقل را در پیش بگیریم. در کنار این نمی‌توانیم سیاست ارزی پایدار داشته باشیم و از بیماری هلندی اجتناب کنیم مگر اینکه بودجه ارزی را از ریالی جدا کنیم. پیشنهاد این است که بودجه ارزی فقط به تکمیل زیر ساخت‌ها تخصیص داده شود و از پیمانکار هم خواسته شود آن را تبدیل به ریال نکند.

 

سوال اینجاست اگر بخواهیم سیاست گذاری مستقل پولی داشته باشیم ابزارهای سیاست گذاری مستقل چیست؟

دو ابزار داریم؛ اول: ابزار اصلی که تحت عنوان عملیات بازار باز شناخته می‌شود، دوم: ابزار تبعی است که حول عملیات بازار است و به نام کریدور نرخ بهره نام گذاری شده است. ابزار کریدور نرخ بهره نمی‌تواند ابزار اصلی باشد، چیزی که امروز متاسفانه به صورت ناقص در حال رخ دادن است. ابزار کریدور نرخ بهره اصولا حول عملیات بازار باز شکل می‌گیرد. در عملیلات بازار باز باید نرخی را مشخص کنیم، این نرخ را باید دستگاه سیاست گذاری مستقل اعلام کند. اما آیا چنین شورایی در کشور ما وجود دارد؟ مسلم است که وجود ندارد. بنابراین یکی از ابزارهای موفقیت این طرح نرخ بهره و سود بین بانکی است که از طریق یک شورای مستقل تعیین شود. سیاست گذار پولی باید مستقل باشد و بر اساس نرخ بهره واقعی تصمیم بگیرد.

در شرایط رکودی باید سعی کنیم نرخ سود واقعی منفی باشد یا برای مثال در شرایط تورمی فعلی نرخ سود بین بانکی باید بیش از تورم انتظاری قرار گیرد. یعنی نرخ سود بین بانکی باید بالای تورم انتظاری قرار بگیرد. پس در عملیات بازار باز نرخ سودی تعیین خواهد شد که این نرخ سود بین بانکی است و دیگر نرخ ها توسط بانک مرکزی دیکته نمی‌‎شود. اما ما شورای پول اعتباری داریم که همه سودها را مشخص می‌کند. پس چه لزومی به عملیات بازار است؟ آیا مگر غیر از این است که بازار آزاد شده که هر بانکی بتواند نرخ سود بین بانکی خودش را تعیین کند؟ در شرایط فعلی نرخ های بازار بین بانکی یک سوبسید کلانی را به تسهیلات گیرنده می‌دهد و از سپرده گذار دریافت می‌کند، این نقض غرض است و عملیات بازار ازاد نیست.

پس مطلوب است در عملیات بازار باز چه اتفاقی بیافتد؟

عملیات بازار باز این است که یک نرخی توسط شوارایی مستقل تعیین شود و دیگر نرخ‌ها خود را با آن تطبیق دهند. این نرخ تعیینی باید نزدیک به تورم انتظاری باشد. آیا در شرایط کنونی تورم انتظاری 18 درصد است که نرخ بین بانکی 5/18 درصد تعیین شده است؟ این نرخ باید اضافه شود یا کاهش پیدا کند؟ اگر باید بیشتر باشد چطور بانک مرکزی تحت عنوان عملیات بازار باز اوراق خریده است؟ وقتی اوراق خریده یعنی منابع تزریق کرده است در بازار بین بانکی، یعنی سود بازار بین بانکی را کاهش داده و تورم را افزایش داده است. این کاملا خلاف کاری است که باید انجام دهد. پس همین خبر یک جمله‌ای چندین مشکل در خود دارد زیرا معکوس اجرا شده است. این عملیات بازار باز نیست، عملیات ضد بازار باز است. عملیات بازار باز ضد تورمی است اما امروز تورمی شده پس مطمئن باشید با همین دست فرمان تورم در سال آینده افزایش پیدا خواهد کرد. در عملیات بازار باز صحیح بانک مرکزی بازار ساز بین بانکی است. و بازار سازی بین بانکی معادل بازار سازی اوراق دولتی است. وقتی بانک مرکزی اوراق، خرید و فروش می‌کند در بازار اوراق هم به نوعی بازار سازی صورت می‌گیرد. بازار سازی بازار اوراق به افزایش عمق بازار بدهی دولتی می‌انجامد و اعتماد را به بازار دولتی بر می‌گرداند، زمانی که اعتماد به اوراق دولتی بازگردد کشش قیمتی اوراق دولتی هم افزایش پیدا می‌کند. این یعنی دولت می‌تواند اوراق بیشتری چاپ کند، بنابر این در بازار اوراق هم پس از اجرای عملیات بازار باز واقعی میتوانیم به اهداف متعالی دست پیدا کنیم و با فروش آنها زیر ساخت‌های کشور را احداث کنیم.

 

از اصلی‌ترین نقدهای شما به بانک مرکزی اجرای مدل پاکستانی عملیات بازار باز در کشورمان بود، درباره این موضوع توضیح دهید.

در عملیات بازار باز یک نرخ سیاستی برای بهره بین بانکی مشخص می‌شود به جز این نرخ سیاستی دو نرخ دیگر هم تعیین می‌شود که تحت عنوان کریدور نرخ بهره قرار می‌گیرد. یکی نیم درصد بیشتر و رقم دیگر نیم درصد کمتر از نرخ هدف، البته به صورت معمول نرخ سیاستی در وسط این دو قرار می‌گیرد اما می‌تواند اینگونه هم نباشد. نرخ سیاستی بین این دو نرخ کریدور است مثلا اگر نرخ سیاستی 20 درصد باشد کف کریدور 19.5 درصد و سقف کریدور 20.5 درصد است. معمولا این فاصله یک درصد تا نیم درصد است اما در کشور پاکستان دو درصد است. اشتباه پاکستان و ایران این است که سقف و کف کریدور را شکاف خرید و فروش در نظر گرفته‌اند. یعنی بانک مرکزی وارد بازار ذخایر نمیشود، مگر اینکه مثلا نرخ بین بانکی به سقف یا کف کریدور برسد. پس در واقع شکاف خرید و فروش بازار ساز با کریدور نرخ بهره را بانک مرکزی ایران اشتباه گرفته است آن هم به دلیل اینکه در حال اجرای سیاست پاکستانی عملیات بازار باز است. جالب اینجاست پاکستان تنها کشوری است که در عملیات بازار باز چندان موفق نبوده است و ما هم همان مدل را برای کشورمان انتخاب کرده‌ایم. مدیران بانک مرکزی باید توجه کنند که عملیات بازار باز یک عملیات روزانه است، زمانی که نرخ سیاستی تعیین می‌شود در حد چند ده هزارم بالا و پایین آن نرخ، بانک مرکزی ورود می‌کند یا خروج می‌کند یعنی اگر 20 درصد به عنوان هدف در نظر گرفته شود بانک مرکزی سعی می‌کند سود بین بانکی را به 20 درصد برساند، برای این کار حد تحملی هم دارد که در حد چند صدم درصد است.

با این توضیح کریدور نرخ بهره به بازارسازی بانک مرکزی در عملیات بازار باز هیچ ارتباطی ندارد؟

ارتباطی ندارد. کف کریدور نرخ بهره، سودی است که بانک مرکزی به مانده سپرده‌های بانک‌ها اعطا می‌کند، سقف کریدور نرخ بهره هم سقف سودی است که اگر بانک در انتهای روز اضافه برداشت داشت بانک مرکزی از آن دریافت می‌کند. جریمه 34 درصدی که از اضافه برداشت ها، بانک مرکزی دریافت می‌کند همان سقف کریدور نرخ بهره است در کشورهای دیگر به آن نرخ تنزیل نیز می‌گویند. در نظام کریدور بهره اگر تسهیلاتی اعطا شود بانک مرکزی وثیقه دریافت می‌کند. زیرا می‌گوید من به یک بانک مشکل دار تسهیلات داده‌ام که تسویه روزانه خود را انجام دهد. جالب اینجاست که طبق خبر منتشره یکی از بانک‌های مشکل‌دار در عملیات بازار باز به بانک مرکزی اوراق فروخته است! اصلا در عملیات بازار باز بانک مرکزی کاری ندارد که یک بانک مشکل دارد یا ندارد. بانک مرکزی نقش بازار سازی خودش را انجام می‌دهد.

با این تفاسیر بانک مرکزی به عنوان بازار ساز باید خرید و فروش کند، اگر در این مسیر هزینه بر آن تحمیل شود چه؟ آیا بانک مرکزی به صورت محوری باید تمام این کارها را کند؟

خیر بانک مرکزی باید مانند سایر آحاد بازار اقدام به خرید و فروش کند، اینکه باید بانک مرکزی تمام خرید و فروش‌ها را انجام دهد نقض غرض است. بانک مرکزی باید بازارسازی کند.

این مورد را بیشتر توضیح دهید.

بانک مرکزی از طریق اثری به نام اعلام یا اثر ماشه این کار را انجام می‌دهد. وقتی بانک مرکزی اعلام می‌کند که نرخ‌ها را تغییر می‌دهد و کل آحاد اقتصادی رفتار خود را با بانک مرکزی تطبیق می‌دهند. یک مثال این موضوع را شفاف می‌کند، تصور کنید درشرایط کنونی که دلار 13 هزار تومان است بانک مرکزی به یک باره بگوید نرخ دلار 15 هزار تومان می شود. کنشگران اقتصادی چه واکنشی نسبت به این اتفاق انجام می‌دهند؟ مشخص است خرید می‌کنند. پس بانک مرکزی بازارسازی کرده بدون اینکه در کوتاه مدت حتی اقدام به خرید کرده باشد. همین قضیه در بازار اوراق صادق است، مهمترین بخش عملیات بازار باز همان اعلام نرخ است. اگر اعلام نرخ سیاستی به درستی صورت نگیرد بانک مرکزی تنها خواهد شد و بنا براین اوراق بدهی دولت مستقیما و تماما به ترازنامه بانک مرکزی منتقل خواهد شد و به قول شما هزینه‌ای به بانک مرکزی تحمیل می‌شود. و دیگر تفاوتی بین عملیات بازار باز و برداشت مستقیم از بانک مرکزی نیست.